Có nên mua cổ phiếu VPB (VPBank) không? Phân tích toàn diện 2026

Trên sàn HOSE có khoảng hai chục cổ phiếu ngân hàng, nhưng rất hiếm mã nào mang trong mình nhiều mâu thuẫn thú vị như VPB của Ngân hàng TMCP Việt Nam Thịnh Vượng (VPBank). Đây là ngân hàng tư nhân có vốn điều lệ lớn nhất toàn hệ thống – một con số mà ngay cả nhóm “Big 4” quốc doanh cũng phải nhìn lên – nhưng đồng thời cũng là cái tên thường xuyên đứng đầu bảng về tỷ lệ nợ xấu trong nhóm ngân hàng niêm yết. VPB vừa là biểu tượng của tham vọng, vừa là bài kiểm tra thần kinh đối với nhà đầu tư.

Câu chuyện của VPBank gắn chặt với hai cái tên. Thứ nhất là tỷ phú Ngô Chí Dũng – người trở về từ Đông Âu, lèo lái con thuyền VPBank suốt hơn một thập kỷ và biến nó từ một ngân hàng cỡ vừa thành định chế tài chính tư nhân lớn bậc nhất Việt Nam. Thứ hai là SMBC (Sumitomo Mitsui) – tập đoàn tài chính khổng lồ của Nhật Bản, đối tác chiến lược đã rót gần 3 tỷ USD vào hệ sinh thái VPBank qua hai thương vụ đình đám và hiện nắm 15% cổ phần ngân hàng mẹ.

Nhưng linh hồn thực sự của câu chuyện VPB nằm ở hai chữ bán lẻ và tài chính tiêu dùng. Trong khi phần lớn ngân hàng Việt Nam sống nhờ cho vay doanh nghiệp, VPBank chọn đi vào túi tiền của hàng chục triệu người dân – qua thẻ tín dụng, vay tiêu dùng, và đặc biệt là “con gà đẻ trứng vàng” FE Credit, công ty tài chính tiêu dùng số 1 Việt Nam một thời. Chính lựa chọn này tạo nên đặc tính kép của VPB: biên lãi ròng (NIM) thuộc hàng cao nhất ngành, nhưng đổi lại là nợ xấu cũng cao tương ứng. Đó là một mô hình lợi nhuận cao – rủi ro cao, và thị trường phản ánh điều đó bằng một mức định giá rẻ hơn hẳn so với các ngân hàng bán lẻ “sạch sẽ” hơn.

Tại ngày 19/6/2026, cổ phiếu VPB đóng cửa quanh mức 25.900 đồng. Một mức giá khiến nhiều người gọi là “rẻ”, nhưng rẻ có lý do hay rẻ một cách bất hợp lý thì còn phải bàn. Bài viết toàn tập này sẽ mổ xẻ VPB từ gốc rễ lịch sử, qua từng lớp tài chính, định giá, cho tới câu hỏi cuối cùng mà bạn quan tâm nhất: có nên mua cổ phiếu VPB, và nếu mua thì nó hợp với kiểu nhà đầu tư nào? Để trả lời được, trước hết bạn cần hiểu VPBank đã trở thành như ngày hôm nay bằng con đường nào.

Lịch sử hình thành và phát triển

Muốn hiểu vì sao VPB hôm nay là một cổ phiếu “lợi nhuận cao – rủi ro cao – định giá rẻ”, bạn không thể bỏ qua hành trình hơn ba thập kỷ của ngân hàng này. Đây không phải là câu chuyện tăng trưởng tuyến tính êm đềm, mà là chuỗi những cú đặt cược táo bạo: cược vào bán lẻ khi cả ngành mê bán buôn, cược vào tài chính tiêu dùng khi nó còn sơ khai, và cược vào việc bắt tay với người Nhật để nâng tầm vóc. Mỗi cú cược đều để lại dấu ấn lên cấu trúc tài chính và “khẩu vị rủi ro” mà bạn đang phân tích ngày nay.

Khởi nguồn 1993 và cú chuyển mình dưới tay nhóm Ngô Chí Dũng

VPBank được thành lập ngày 12/8/1993, thuộc thế hệ những ngân hàng thương mại cổ phần đầu tiên ra đời sau khi Việt Nam mở cửa hệ thống ngân hàng hai cấp. Trong gần hai thập kỷ đầu, VPBank chỉ là một ngân hàng cổ phần cỡ trung bình, không có gì quá nổi bật giữa một rừng nhà băng đang chen chúc nhau giành thị phần tín dụng doanh nghiệp.

Bước ngoặt thực sự đến vào khoảng năm 2010, khi nhóm cổ đông do ông Ngô Chí Dũng dẫn dắt bước vào Hội đồng Quản trị và ông đảm nhận vị trí Chủ tịch. Ông Dũng sinh năm 1968 tại Hà Nội, thuộc thế hệ doanh nhân tích lũy vốn liếng và kinh nghiệm từ thị trường Đông Âu đầy biến động thời hậu Xô Viết trước khi trở về nước. Chính trải nghiệm trên thương trường khắc nghiệt ấy đã định hình một tư duy kinh doanh quyết liệt, dám chấp nhận rủi ro để đổi lấy tăng trưởng – điều sẽ trở thành “ADN” của VPBank suốt giai đoạn sau.

Dưới sự dẫn dắt của ban lãnh đạo mới, VPBank đưa ra một quyết định chiến lược mà về sau được xem là khôn ngoan: chuyển hướng từ ngân hàng bán buôn sang ngân hàng bán lẻ hiện đại. Giai đoạn 2010–2014, khi phần lớn các nhà băng vẫn xem cho vay và huy động doanh nghiệp (bán buôn) là mục tiêu chính, VPBank tiên phong đi vào phân khúc khách hàng cá nhân và doanh nghiệp nhỏ. Logic phía sau rất rõ ràng: bán lẻ tuy tốn công xây dựng mạng lưới và quản trị rủi ro phức tạp hơn, nhưng đổi lại cho biên lãi cao hơn nhiều và một tệp khách hàng khổng lồ, phân tán. Đây chính là nền móng cho mọi thứ xảy ra sau đó.

Việc chọn bán lẻ làm trục xoay chiến lược từ đầu thập niên 2010 là quyết định nền tảng giải thích vì sao đến nay NIM của VPBank luôn thuộc nhóm cao nhất ngành – và vì sao nợ xấu cũng vậy. Bạn không thể có cái này mà không gánh cái kia.

Canh bạc FE Credit: từ “gà đẻ trứng vàng” đến khủng hoảng

Nếu chuyển hướng bán lẻ là bước đi nền tảng, thì FE Credit mới là canh bạc lớn nhất, định danh VPBank trong mắt thị trường suốt một thập kỷ. Năm 2014–2015, VPBank tách mảng tín dụng tiêu dùng ra thành một công ty tài chính riêng và dồn sức xây dựng nó. Kết quả vượt ngoài mong đợi: FE Credit nhanh chóng vươn lên thành công ty tài chính tiêu dùng số 1 Việt Nam, chiếm khoảng 50% thị phần, với hơn 20.000 điểm giới thiệu dịch vụ trên toàn quốc và trên 13.000 nhân viên.

FE Credit cho vay tiền mặt, vay trả góp, phát hành thẻ tín dụng cho phân khúc khách hàng “dưới chuẩn ngân hàng” – những người thu nhập trung bình thấp, lao động phổ thông, khó tiếp cận tín dụng ngân hàng truyền thống. Đổi lại rủi ro tín dụng rất cao là lãi suất cho vay cũng rất cao. Trong thời hoàng kim, FE Credit đóng góp một phần lớn lợi nhuận hợp nhất của VPBank, đúng nghĩa “con gà đẻ trứng vàng” và đẩy NIM hợp nhất của ngân hàng lên mức mà không nhà băng nào sánh được.

Nhưng mô hình “rủi ro cao” có cái giá của nó, và cái giá ấy ập đến cùng đại dịch COVID-19. Đối tượng vay của FE Credit chính là nhóm dễ tổn thương nhất khi kinh tế suy thoái – công nhân mất việc, lao động tự do mất thu nhập. Cộng thêm trào lưu “bùng nợ” lan rộng và việc Ngân hàng Nhà nước siết kiểm soát tín dụng tiêu dùng, FE Credit lao dốc:

• 2021: vẫn còn lãi mỏng khoảng 312 tỷ đồng, nhưng tỷ lệ nợ xấu đã vọt lên 13,6% – dấu hiệu cảnh báo rõ ràng.
• 2022: chuyển sang lỗ khoảng 2.376 tỷ đồng; nợ xấu nhảy lên 20,4%.
• 2023: lỗ sau thuế kỷ lục khoảng 2.965 tỷ đồng (một số báo cáo ghi nhận lỗ trước thuế trên 3.500 tỷ), nợ xấu duy trì quanh ngưỡng 20%.

Đây là giai đoạn đen tối nhất, khi “con gà đẻ trứng vàng” trở thành gánh nặng kéo tụt lợi nhuận hợp nhất của cả tập đoàn. Ban lãnh đạo buộc phải tái cấu trúc toàn diện từ năm 2023: rà soát lại mô hình kinh doanh, thay đổi mô hình quản trị rủi ro, thu hẹp về các phân khúc khách hàng ít rủi ro hơn để kéo nợ xấu xuống. Nỗ lực này dần có kết quả: đến cuối năm 2024, tỷ lệ nợ xấu của FE Credit giảm từ khoảng 20% về 15,3%, và riêng quý IV/2024 công ty đã có lãi trở lại với lợi nhuận trước thuế 949 tỷ đồng – gấp 25 lần cùng kỳ. FE Credit bắt đầu tìm lại đường về thời hoàng kim, dù chặng đường còn dài.

Bài học từ FE Credit cực kỳ quan trọng với bạn khi định giá VPB: ngân hàng này biết kiếm lời rất giỏi từ phân khúc rủi ro cao, nhưng cũng cho thấy lợi nhuận đó có thể bốc hơi nhanh khi chu kỳ kinh tế đảo chiều. Đó là lý do thị trường luôn đòi một “phần bù rủi ro” khi định giá cổ phiếu này.

Niêm yết HOSE 2017 và thương vụ bán 49% FE Credit cho SMBC

Ngày 17/8/2017, hơn 1,33 tỷ cổ phiếu VPB chính thức niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE) với giá tham chiếu 39.000 đồng, đưa vốn hóa thị trường lên gần 52.000 tỷ đồng. Ngay khi lên sàn, VPBank đã vượt MB để trở thành ngân hàng tư nhân có vốn hóa lớn nhất thị trường chứng khoán Việt Nam tại thời điểm đó – một cột mốc khẳng định vị thế mới của ngân hàng. Việc niêm yết cũng mở ra cánh cửa huy động vốn quốc tế, đặt nền cho những thương vụ tỷ đô sau này.

Bước đi tỷ đô đầu tiên đến vào năm 2021. Ngày 28/4/2021, VPBank ký thỏa thuận bán 49% vốn điều lệ FE Credit cho SMBC (cụ thể là công ty con SMBC Consumer Finance), với định giá FE Credit lên tới 2,8 tỷ USD và giá trị thương vụ thu về gần 1,4 tỷ USD. Thương vụ hoàn tất vào cuối tháng 10/2021. VPBank giữ lại 50% vốn FE Credit, 1% còn lại thuộc một nhà đầu tư khác.

Điều thú vị là VPBank đã “chốt lời” FE Credit gần như ngay trước khi mảng này lao vào khủng hoảng. Khoản tiền hơn 20.000 tỷ đồng “tiền tươi” từ SMBC được hạch toán vào lợi nhuận và bồi đắp vốn, giúp VPBank có một tấm đệm dày để vượt qua giai đoạn FE Credit thua lỗ ngay sau đó. Nhìn lại, đây là một trong những thương vụ thoái vốn đúng thời điểm nhất của ngành ngân hàng Việt – bán một nửa “con gà” khi nó còn đang đẻ trứng vàng, rồi dùng tiền đó để sống sót qua mùa đông.

Thương vụ SMBC 1,5 tỷ USD năm 2023: cú nhảy vọt về vốn

Nếu thương vụ 2021 là bán một mảng kinh doanh, thì thương vụ 2023 là bán một phần chính mình – và nó còn lớn hơn nhiều. Ngày 27/3/2023, VPBank đạt thỏa thuận phát hành riêng lẻ 15% cổ phần ngân hàng mẹ cho SMBC, với hơn 1,19 tỷ cổ phiếu ở giá khoảng 30.159 đồng/cổ phiếu, tổng giá trị khoảng 35.900 tỷ đồng (xấp xỉ 1,5 tỷ USD). Đáng chú ý, mức giá này cao gấp khoảng rưỡi thị giá khi đó, ngầm định giá toàn bộ VPBank ở mức khoảng 10 tỷ USD.

Đây được ghi nhận là thương vụ M&A lớn nhất lịch sử ngành ngân hàng Việt Nam. Khoản 1,5 tỷ USD này là vốn cấp 1, nâng tổng vốn chủ sở hữu của VPBank từ khoảng 103.500 tỷ lên xấp xỉ 140.000 tỷ đồng – đưa VPBank vọt lên nhóm dẫn đầu hệ thống về vốn chủ, chỉ sau Vietcombank và đứng đầu khối tư nhân. Thương vụ hoàn tất vào tháng 10/2023.

Ý nghĩa của thương vụ này với cổ phiếu VPB là rất nhiều lớp:

• Bộ đệm vốn khổng lồ: nền tảng vốn dày cho phép VPBank tăng trưởng tín dụng mạnh trong nhiều năm mà không lo “đụng trần” an toàn vốn – một lợi thế hiếm có trong ngành.
• Hậu thuẫn từ một định chế Nhật Bản hàng đầu: SMBC không phải nhà đầu tư tài chính lướt sóng, mà là cổ đông chiến lược dài hạn, mang theo uy tín, kinh nghiệm quản trị rủi ro và khả năng kết nối với khách hàng FDI Nhật Bản tại Việt Nam.
• Tín hiệu định giá: việc một tay chơi sành sỏi như SMBC sẵn sàng trả giá cao hơn thị trường cho thấy giá trị nội tại của VPBank được đánh giá cao hơn thị giá – một điểm tựa tâm lý cho cổ đông.

Nhận chuyển giao bắt buộc GPBank: mở thêm dư địa tăng trưởng

Bước ngoặt mới nhất diễn ra giai đoạn 2024–2025. Ngày 17/1/2025, Ngân hàng Nhà nước chính thức công bố quyết định chuyển giao bắt buộc GPBank (Ngân hàng Dầu khí Toàn cầu, vốn là một ngân hàng “0 đồng” yếu kém) cho VPBank, theo phương án được Chính phủ phê duyệt. Sau chuyển giao, GPBank tiếp tục hoạt động dưới hình thức ngân hàng TNHH một thành viên do VPBank sở hữu 100% vốn.

Thoạt nhìn, “ôm” một ngân hàng yếu kém có vẻ là gánh nặng. Nhưng với VPBank, đây là một nước cờ có tính toán. Đổi lại việc tham gia tái cơ cấu một tổ chức tín dụng yếu, các ngân hàng nhận chuyển giao thường được hưởng những cơ chế ưu đãi quan trọng – đặc biệt là room (hạn mức) tăng trưởng tín dụng cao hơn mặt bằng chung. Trong một hệ thống mà tăng trưởng tín dụng bị Ngân hàng Nhà nước phân bổ chặt chẽ hàng năm, được nới room chính là được “mở van” cho cỗ máy kiếm tiền chạy nhanh hơn. VPBank cũng được mở rộng mạng lưới, cơ sở khách hàng, và có quyền duy trì GPBank như công ty con hoặc chuyển nhượng cho nhà đầu tư mới sau khi tái cơ cấu xong.

Việc nhận GPBank biến một nghĩa vụ chính sách thành một lợi thế cạnh tranh: room tín dụng rộng hơn là thứ tài nguyên quý giá nhất với một ngân hàng có khẩu vị tăng trưởng mạnh như VPBank.

Năm 2025: lợi nhuận kỷ lục, khép lại một chu kỳ

Tất cả những mảnh ghép trên – bộ đệm vốn từ SMBC, FE Credit hồi phục, room tín dụng rộng từ GPBank, cùng đà phục hồi của kinh tế – đã cộng hưởng tạo nên một năm 2025 rực rỡ. VPBank công bố lợi nhuận trước thuế hợp nhất vượt 30.600 tỷ đồng, tăng 53% so với năm trước và là mức cao nhất lịch sử, hoàn thành 121% kế hoạch. Một vài con số đáng chú ý:

• Tổng tài sản hợp nhất: đạt 1,26 triệu tỷ đồng, tăng 36,4% so với đầu năm.
• Tổng thu nhập hoạt động (TOI): gần 75.000 tỷ đồng, tiếp tục dẫn đầu khối ngân hàng tư nhân.
• Hiệu quả sinh lời: ROE và ROA hợp nhất phục hồi lên quanh 16% và 2,2%.
• Tín dụng hợp nhất: vượt 961.000 tỷ đồng, với tăng trưởng tín dụng thuộc nhóm cao nhất nhiều năm – đúng với lợi thế room rộng đã nói ở trên.
• Công ty con: ngân hàng mẹ lãi trên 26.300 tỷ (+44,4%), công ty chứng khoán VPBankS lãi 4.476 tỷ (gấp 4 lần), cho thấy hệ sinh thái đang vận hành đồng bộ.

Như vậy, từ một ngân hàng cổ phần cỡ vừa năm 1993, qua hơn ba thập kỷ với chuỗi quyết định táo bạo – chuyển hướng bán lẻ, dựng nên rồi bán bớt FE Credit, bắt tay SMBC qua hai thương vụ gần 3 tỷ USD, và nhận chuyển giao GPBank – VPBank đã trở thành ngân hàng tư nhân có vốn điều lệ lớn nhất hệ thống, với lợi nhuận kỷ lục và một bộ đệm vốn vào hàng dày nhất ngành.

Nhưng lịch sử cũng để lại những vết sẹo: tỷ lệ nợ xấu cao kinh niên đi kèm mô hình tài chính tiêu dùng, và một định giá thị trường luôn “rẻ” hơn kỳ vọng vì thị trường chưa hoàn toàn tin rằng VPBank đã thuần hóa được rủi ro. Đứng sau mọi cú cược lớn ấy là một dàn lãnh đạo có cá tính và tầm nhìn rõ rệt. Để hiểu liệu VPBank có thể tiếp tục biến rủi ro thành lợi nhuận trong chu kỳ tới hay không, bạn cần soi kỹ chính những con người đang cầm lái – và đó là nội dung phần tiếp theo về Ban lãnh đạo.

Ban lãnh đạo và cơ cấu sở hữu

Khi bạn rót tiền vào một cổ phiếu ngân hàng, bạn không chỉ mua một bảng cân đối kế toán hay một con số lợi nhuận. Bạn đang đặt cược vào những con người đứng sau nó: ai cầm lái chiến lược, ai điều hành guồng máy mỗi ngày, và quan trọng nhất, lợi ích của họ có gắn chặt với lợi ích của bạn hay không. Ở VPBank, câu chuyện này có một sức nặng đặc biệt. Đây là một trong số ít ngân hàng tư nhân Việt Nam nơi gia đình sáng lập nắm tỷ trọng cổ phần thuộc hàng cao nhất hệ thống, lại có một đối tác chiến lược tầm cỡ toàn cầu đứng cạnh, và một vị Tổng giám đốc được mệnh danh là người làm thuê đắt giá nhất ngành. Hiểu được ba lực lượng này, cách họ đan cài và giằng kéo nhau, bạn sẽ hiểu phần lớn linh hồn của mã VPB.

Ngô Chí Dũng — vị chủ tịch tỷ phú “đi lên từ mì tôm ở Nga”

Người đầu tiên bạn cần biết là ông Ngô Chí Dũng, Chủ tịch Hội đồng quản trị VPBank từ tháng 4/2010 đến nay. Đầu năm 2026, Forbes chính thức ghi tên ông vào danh sách tỷ phú USD thế giới, với khối tài sản ròng được ước tính khoảng 1,1 tỷ USD, đưa ông trở thành một trong những doanh nhân giàu nhất Việt Nam và xếp khoảng hạng 2.966 toàn cầu theo thống kê của Forbes. Đây không phải một danh hiệu hào nhoáng nhất thời, mà là sự thừa nhận chính thức cho khối cổ phần khổng lồ mà gia đình ông tích lũy qua nhiều năm.

Tiểu sử của ông Dũng có những nét rất riêng. Sinh năm 1968, quê Bắc Hà (Lào Cai), ông tốt nghiệp Đại học Thăm dò Địa chất Moskva chuyên ngành kỹ sư địa chất, rồi bảo vệ luận án Tiến sĩ Kinh tế tại Viện Hàn lâm Khoa học Nga. Nhưng con đường làm giàu của ông lại bắt đầu từ thương trường Đông Âu thời hậu Xô Viết. Theo các báo lớn trong nước, ông Dũng từng đồng sáng lập thương hiệu mì ăn liền Rollton tại Nga (năm 1998) cùng ông Đặng Khắc Vỹ — người về sau là Chủ tịch Ngân hàng VIB. Hành trình “đi lên từ gói mì tôm nơi xứ người” này lý giải phong cách kinh doanh của ông: quyết liệt, dám đặt cược lớn, và một khẩu vị rủi ro cao hơn mặt bằng chung của các ngân hàng quốc doanh. Chính khẩu vị ấy đã đưa VPBank trở thành ngân hàng tiên phong trong mảng tín dụng tiêu dùng và bán lẻ — vùng đất nhiều lợi nhuận nhưng cũng nhiều sóng gió mà bạn sẽ thấy phản ánh rõ trong biên lợi nhuận và chất lượng tài sản của VPB.

Một điểm bạn nên ghi nhớ: ông Dũng nổi tiếng là một “đại gia kín tiếng”. Ông hiếm khi xuất hiện trên truyền thông ngoài các kỳ đại hội cổ đông, nơi ông thường đưa ra những phát biểu thẳng thắn về tham vọng đưa VPBank thành tập đoàn tài chính hàng đầu Việt Nam và vươn tầm khu vực. Với một nhà đầu tư, sự kín tiếng này vừa là điểm trung tính vừa là điều cần lưu ý: bạn sẽ phải dựa nhiều vào hành động và con số công bố hơn là vào những tuyên bố tầm nhìn ồn ào.

Nhóm cổ đông gia đình — tỷ trọng sở hữu thuộc hàng cao nhất ngành

Đây là đặc điểm khiến cơ cấu sở hữu của VPBank trở nên rất khác biệt so với phần lớn ngân hàng niêm yết. Theo quy định, mỗi cá nhân chỉ được sở hữu tối đa 5% vốn một ngân hàng, nên không một thành viên nào trong gia đình ông Dũng vượt ngưỡng đó. Nhưng khi cộng gộp cả nhóm gia đình lại, bức tranh trở nên rất khác.

Dựa trên các số liệu công bố và được nhiều báo tài chính tổng hợp trong năm 2025, cấu trúc sở hữu của riêng nhóm thân cận chủ tịch có thể hình dung như sau. Bản thân ông Ngô Chí Dũng là cổ đông cá nhân lớn nhất với khoảng hơn 328 triệu cổ phiếu, tương đương quanh mức 4,14% vốn điều lệ. Vợ ông, bà Hoàng Anh Minh, nắm khoảng 326,7 triệu cổ phiếu (quanh 4,1%). Mẹ ruột ông, bà Vũ Thị Quyên, sở hữu khoảng 325,9 triệu cổ phiếu (quanh 4,1%). Như vậy chỉ riêng ba người này đã chiếm xấp xỉ 12% vốn ngân hàng. Cộng thêm phần của các con — trong đó con trai Ngô Chí Trung Johnny đã hoàn tất mua vào 70 triệu cổ phiếu VPB vào cuối năm 2023, đủ lọt vào nhóm 100 người giàu nhất sàn chứng khoán — và những cổ đông liên quan khác, tổng nhóm cổ đông liên quan tới chủ tịch được một số nguồn ước tính lên tới khoảng 29-30% vốn điều lệ. Bạn nên hiểu con số tổng hợp này là ước lượng từ tổng hợp báo chí, có thể biến động theo từng đợt mua bán và phát hành, chứ không phải một con số tĩnh; song nó cho thấy mức độ chi phối của nhóm gia đình là rất lớn.

Khi một gia đình sáng lập nắm gần một phần ba ngân hàng, lợi ích của họ và lợi ích của bạn — một cổ đông nhỏ lẻ — về cơ bản nằm chung một con thuyền. Họ giàu lên hay nghèo đi cùng giá cổ phiếu VPB, y hệt bạn.

Đây chính là điểm cộng quan trọng nhất của cấu trúc sở hữu kiểu gia đình trị. “Skin in the game” — tức việc người ra quyết định phải tự gánh hậu quả tài chính từ chính quyết định của mình — ở VPBank là rất thật và rất lớn. Khi tài sản cá nhân của cả một gia tộc gắn vào hơn một tỷ cổ phiếu, động lực gìn giữ và làm tăng giá trị ngân hàng là tự thân, không cần ai đốc thúc. Mặt khác, bạn cũng cần tỉnh táo trước rủi ro đi kèm: với quyền chi phối lớn như vậy, các quyết định lớn về chiến lược, M&A, hay chia cổ tức sẽ phản ánh đậm ý chí của nhóm chủ sở hữu. Nhà đầu tư nhỏ gần như chỉ có thể đi cùng, hiếm khi đủ sức tạo đối trọng. Bạn đang đặt niềm tin vào tầm nhìn và năng lực của một gia đình, nên việc theo dõi sát hành động của họ qua từng kỳ là điều bắt buộc.

SMBC — cú bắt tay 1,5 tỷ USD và bóng dáng người khổng lồ Nhật Bản

Nếu nhóm gia đình là phần “hồn Việt” của VPBank, thì SMBC là phần “trí Nhật” được mời về để chuẩn hóa và nâng tầm. Tháng 10/2023, VPBank hoàn tất thương vụ phát hành riêng lẻ hơn 1,19 tỷ cổ phiếu, tương đương 15% vốn điều lệ, cho Sumitomo Mitsui Banking Corporation (SMBC) — thành viên của tập đoàn tài chính Sumitomo Mitsui Financial Group (SMFG), một trong những định chế tài chính lớn nhất Nhật Bản. Tổng giá trị đợt phát hành đạt hơn 35,9 nghìn tỷ đồng, tức gần 1,5 tỷ USD. Đây được giới tài chính gọi là thương vụ M&A lớn nhất lịch sử ngành ngân hàng Việt Nam tính đến thời điểm đó, và nó hé lộ một con số định giá đáng chú ý: SMBC nhìn nhận giá trị toàn ngân hàng VPBank ở mức quanh 10 tỷ USD.

Ý nghĩa của thương vụ này với bạn — một cổ đông tương lai — là nhiều tầng. Thứ nhất là vốn. Sau giao dịch, vốn chủ sở hữu của VPBank được nâng từ khoảng 103,5 nghìn tỷ đồng lên xấp xỉ 140 nghìn tỷ đồng. Tỷ lệ an toàn vốn (CAR), theo tính toán của Moody’s khi đó, được đẩy lên gần 19% — thuộc nhóm dẫn đầu các ngân hàng Việt Nam mà tổ chức này đánh giá. Một bộ đệm vốn dày như vậy cho phép VPBank vừa chống chịu rủi ro tốt hơn, vừa có dư địa tăng trưởng tín dụng mạnh và nhận chuyển giao ngân hàng yếu kém mà không lo căng vốn.

Thứ hai, và quan trọng không kém, là chất lượng quản trị và mạng lưới khách hàng. Đây không phải lần đầu hai bên hợp tác. Trước đó, năm 2021, VPBank đã bán 49% vốn FE Credit — công ty tài chính tiêu dùng lớn nhất Việt Nam — cho SMBCCF, một thành viên do SMFG sở hữu hoàn toàn, với giá trị khoảng 1,4 tỷ USD. Như vậy SMBC vừa là cổ đông chiến lược 15% của ngân hàng mẹ, vừa là đối tác sở hữu 49% tại “gà đẻ trứng vàng” mảng tài chính tiêu dùng. Sự gắn kết hai tầng này mang lại cho VPBank những thứ tiền không mua được ngay: kinh nghiệm quản trị doanh nghiệp, quản trị rủi ro và chuyển đổi số mà SMBC tích lũy trên thị trường toàn cầu; và đặc biệt là cánh cửa tiếp cận tệp khách hàng FDI, các doanh nghiệp Nhật Bản đang đầu tư mạnh vào Việt Nam — phân khúc khách hàng chất lượng cao mà hầu hết ngân hàng nội đều thèm muốn. Với một quốc gia đang hút vốn FDI Nhật mạnh mẽ, lợi thế này có thể trở thành động lực tăng trưởng dài hạn rất thực chất.

Bạn cũng nên nhìn thương vụ này như một cú “đóng dấu kiểm định” từ bên ngoài. Một định chế kỷ luật và thận trọng như SMBC không bỏ ra 1,5 tỷ USD nếu họ không tin vào triển vọng dài hạn của VPBank. Toàn bộ số cổ phiếu phát hành cho SMBC còn bị hạn chế chuyển nhượng trong 5 năm, nghĩa là đối tác Nhật cam kết đồng hành ít nhất tới quanh năm 2028, chứ không phải nhà đầu tư lướt sóng. Tuy vậy, hãy giữ sự cân bằng: sự hậu thuẫn của SMBC nâng nền tảng quản trị, nhưng không miễn nhiễm cho VPBank khỏi rủi ro chu kỳ tín dụng tiêu dùng hay nợ xấu — những thứ bạn vẫn phải soi kỹ ở các phần sau.

Room ngoại và phần còn lại của cơ cấu sở hữu

Một chi tiết kỹ thuật nhưng đáng giá với nhà đầu tư là dư địa sở hữu nước ngoài (room ngoại). Để dọn đường đón SMBC, VPBank đã chủ động nới room ngoại lên mức 30%. Đến giữa năm 2025, tỷ lệ sở hữu của khối ngoại tại VPB ở quanh mức 25-26%, nghĩa là vẫn còn dư địa. Đáng chú ý hơn, theo Nghị định mới có hiệu lực từ giữa năm 2025, VPBank nằm trong nhóm ngân hàng tư nhân tham gia tái cơ cấu được phép nâng trần sở hữu nước ngoài lên tối đa 49%. Đây là một lợi thế chính sách hiếm có: nó mở ra khả năng đón thêm dòng vốn ngoại trong tương lai, đồng thời giúp cổ phiếu VPB hấp dẫn hơn trong mắt các quỹ đầu tư quốc tế vốn luôn bị giới hạn bởi room.

Gộp lại, bạn có thể hình dung cơ cấu sở hữu VPBank như một thế “kiềng ba chân”: nhóm cổ đông gia đình ông Ngô Chí Dũng giữ vai trò chi phối và định hướng; SMBC giữ 15% với vai trò đối tác chiến lược và “phanh quản trị”; phần còn lại là các cổ đông tổ chức, quỹ ngoại và lượng cổ phiếu tự do giao dịch (free-float) trên thị trường. Sự kết hợp giữa một chủ sở hữu trong nước đầy tham vọng và một định chế Nhật Bản kỷ luật tạo ra thế cân bằng thú vị: tham vọng được giữ trong khuôn khổ, còn khuôn khổ thì không bóp nghẹt tham vọng.

Nguyễn Đức Vinh — vị “thuyền trưởng” làm thuê đắt giá nhất ngành

Sở hữu là một chuyện, điều hành lại là chuyện khác. Người chèo lái guồng máy VPBank mỗi ngày là ông Nguyễn Đức Vinh, Tổng giám đốc. Đây là một trong những CEO ngân hàng kỳ cựu và được trả lương cao nhất Việt Nam. Trước khi về VPBank, ông Vinh đã ghi dấu ấn ở vị trí CEO Techcombank với mức thù lao được đồn đoán quanh 1 triệu USD/năm. Tại VPBank, thu nhập công bố của ông được ghi nhận ở mức trên 11 tỷ đồng/năm, tương đương gần 1 tỷ đồng/tháng — con số biến VPB thành nơi trả lương cho người điều hành thuộc hàng cao nhất hệ thống.

Với bạn, mức lương “khủng” này nên được đọc theo nghĩa tích cực hơn là tiêu cực. Nó cho thấy hai điều: nhóm chủ sở hữu sẵn sàng trả giá cao để giữ một nhà điều hành giỏi, và họ tách bạch khá rõ giữa vai trò “sở hữu” (gia đình ông Dũng) với vai trò “điều hành chuyên nghiệp” (ông Vinh). Đây là dấu hiệu của quản trị trưởng thành: chủ không tự ôm hết, mà giao guồng máy cho người làm thuê chuyên nghiệp được trả công xứng đáng. Quan trọng hơn, các kỳ đại hội cổ đông gần đây cho thấy ông Vinh tiếp tục được tín nhiệm giữ ghế Tổng giám đốc trong nhiều năm tới — sự ổn định nhân sự cấp cao này là điểm cộng, bởi chiến lược ngân hàng cần tính liên tục, và việc thay tướng giữa dòng luôn tiềm ẩn rủi ro gián đoạn. Bên cạnh ông Vinh là một ban điều hành nhiều phó tổng giám đốc được bổ nhiệm và kiện toàn liên tục, cho thấy bộ máy đang được đầu tư về chiều sâu nhân sự.

Kết quả kinh doanh dưới tay ban điều hành này cũng nói lên nhiều điều: năm 2025, VPBank ghi nhận lợi nhuận trước thuế hợp nhất cao nhất lịch sử, vượt 30.600 tỷ đồng, tăng khoảng 53% so với năm liền trước; và mục tiêu năm 2026 được đặt ở mức trên 41.300 tỷ đồng, tăng tiếp khoảng 35%. Đây là tham vọng tăng trưởng rất cao, phản chiếu đúng khẩu vị quyết liệt của nhóm chủ sở hữu.

Chính sách cổ tức — bước ngoặt sang trả tiền mặt đều đặn

Phần cuối nhưng có thể là phần khiến bạn quan tâm nhất nếu bạn đầu tư để hưởng dòng tiền: chính sách cổ tức. Trong nhiều năm, VPBank chọn giữ lại lợi nhuận để tăng vốn, củng cố nền tảng và mở rộng quy mô — một lựa chọn dễ hiểu với một ngân hàng đang tăng trưởng nóng và cần đệm vốn dày. Nhưng sau giai đoạn tăng vốn mạnh, đặc biệt sau khi đã có thêm gần 1,5 tỷ USD từ SMBC, ban lãnh đạo đã chuyển hướng rõ rệt.

Tại đại hội cổ đông, Chủ tịch Ngô Chí Dũng đã đưa ra một cam kết đáng chú ý: VPBank sẽ chia cổ tức bằng tiền mặt trong 5 năm liên tiếp. Và ngân hàng đã thực hiện đúng lời. Các năm 2024, 2025 và 2026, VPBank đều duy trì trả cổ tức tiền mặt, với quy mô mỗi năm quanh mức 4.000 tỷ đồng (riêng kế hoạch 2026 là khoảng 3.966 tỷ đồng, tương ứng tỷ lệ 5% bằng tiền, đi kèm phương án chia cổ phiếu thưởng). Việc một ngân hàng đang tăng trưởng cao mà vẫn đều đặn móc tiền mặt thật trả cho cổ đông là tín hiệu của sự tự tin về dòng tiền và sức khỏe lợi nhuận. Với bạn, đây là điểm cộng kép: vừa có lãi vốn tiềm năng nếu giá cổ phiếu tăng theo lợi nhuận, vừa có dòng cổ tức tiền mặt đều đặn trong tay.

Một ngân hàng dám cam kết trả tiền mặt 5 năm liền, giữa lúc vẫn đặt mục tiêu lợi nhuận tăng vài chục phần trăm mỗi năm, là một ngân hàng tin rằng cỗ máy của mình đủ khỏe để vừa chạy nhanh vừa chia phần. Đó là thông điệp ngầm mà ban lãnh đạo gửi tới bạn.

Tổng kết lại phần này, bạn đang nhìn vào một ngân hàng có cấu trúc quyền lực và sở hữu rất rõ ràng: một gia đình sáng lập tỷ phú nắm tỷ trọng chi phối và đặt cược toàn bộ vào con thuyền VPB, một đối tác Nhật Bản tầm cỡ toàn cầu vừa bơm vốn vừa nâng chuẩn quản trị, một tổng giám đốc kỳ cựu đắt giá điều hành guồng máy, và một chính sách cổ tức tiền mặt đều đặn để san sẻ thành quả. Bộ khung con người và sở hữu này không chỉ giải thích vì sao VPBank tăng trưởng quyết liệt, mà còn là nền móng cho thứ mà ngân hàng dày công xây dựng phía sau: một hệ sinh thái tài chính trải rộng từ ngân hàng mẹ tới tài chính tiêu dùng, chứng khoán và bảo hiểm — chính là điều bạn sẽ khám phá ở phần tiếp theo về Hệ sinh thái VPBank.

Hệ sinh thái và mảng kinh doanh

Nếu bạn muốn hiểu cổ phiếu VPB một cách thấu đáo, bạn không thể chỉ nhìn vào con số lợi nhuận của riêng ngân hàng. VPBank ngày nay không còn là một ngân hàng đơn lẻ, mà là một tập đoàn tài chính đa năng — một cấu trúc gồm ngân hàng mẹ ở trung tâm và một loạt công ty con vây quanh, mỗi đơn vị phục vụ một phân khúc khách hàng và một loại nhu cầu tài chính khác nhau. Đây chính là điểm khiến VPB trở nên đặc biệt, và cũng là điểm khiến nó rủi ro hơn nhiều ngân hàng cùng ngành. Bạn đang sở hữu (hoặc cân nhắc sở hữu) một cỗ máy có nhiều động cơ chạy song song, trong đó có động cơ tăng tốc rất mạnh nhưng cũng rất “nóng”.

Hãy hình dung như thế này: một ngân hàng truyền thống giống như một cửa hàng bán một loại sản phẩm. VPBank lại giống một trung tâm thương mại — tầng dưới cho khách hàng đại chúng, tầng trên cho doanh nghiệp, một gian riêng cho người cần vay tiêu dùng nhanh, một quầy chứng khoán, một quầy bảo hiểm, và mới đây thêm cả một “chi nhánh” nhận lại từ ngân hàng yếu kém. Tất cả dùng chung một nền tảng dữ liệu, một hạ tầng công nghệ, và bán chéo sản phẩm cho nhau. Quy mô của trung tâm thương mại này, tính đến cuối năm 2025, là một con số gây choáng: tổng tài sản hợp nhất đạt 1,26 triệu tỷ đồng, tăng tới 36% chỉ trong một năm, và dư nợ tín dụng hợp nhất vượt 961.000 tỷ đồng. VPBank chính thức bước vào câu lạc bộ “triệu tỷ” — nhóm rất ít ngân hàng Việt Nam đạt được.

Trong phần này, chúng ta sẽ đi qua từng “gian hàng” một, giải thích nó làm gì, kiếm tiền ra sao, và quan trọng nhất với bạn — nhà đầu tư — là nó đóng góp gì và đe dọa gì cho bức tranh chung.

Ngân hàng mẹ — trái tim của cỗ máy: bán lẻ, SME và doanh nghiệp lớn

Trước khi nói về những công ty con hào nhoáng, bạn cần hiểu rằng phần lớn lợi nhuận của VPBank vẫn đến từ ngân hàng mẹ. Đây là nơi nhận tiền gửi của hàng triệu người dân và cho vay ra nền kinh tế. Nhưng cách VPBank vận hành ngân hàng mẹ rất khác với một ngân hàng “an toàn” kiểu Vietcombank.

VPBank định vị mình là ngân hàng đẩy mạnh bán lẻ và tín chấp. Thay vì chỉ tập trung cho vay doanh nghiệp lớn với lãi suất mỏng và rủi ro thấp, VPBank chủ động lao vào những phân khúc có biên lãi cao hơn: cho vay cá nhân, vay mua nhà, vay tiêu dùng, thẻ tín dụng, và cho vay các doanh nghiệp vừa và nhỏ (SME). Đây là những khách hàng mà các ngân hàng quốc doanh thường e dè vì khó thẩm định, nhưng cũng là những khách hàng sẵn sàng trả lãi suất cao hơn để được vay.

Chiến lược này tạo ra một chỉ số đặc trưng của VPBank mà bạn sẽ nghe nhắc đi nhắc lại trong toàn bộ bài phân tích này: NIM cao. NIM (Net Interest Margin — biên lãi ròng) là khoảng chênh lệch giữa lãi suất ngân hàng cho vay ra và lãi suất ngân hàng phải trả cho người gửi tiền. Hiểu đơn giản: nếu bạn huy động tiền với giá 5% rồi cho vay với giá 12%, thì NIM của bạn rất rộng. VPBank thường xuyên nằm trong nhóm ngân hàng có NIM cao nhất hệ thống, và lý do chính nằm ở chỗ họ cho vay nhiều vào tín chấp và bán lẻ — những khoản vay rủi ro hơn nên lãi suất cao hơn. NIM cao là “vũ khí kiếm tiền” số một của VPB, nhưng bạn hãy nhớ một nguyên lý bất biến trong tài chính: không có lãi cao nào mà không đi kèm rủi ro cao.

NIM cao là con dao hai lưỡi. Khi nền kinh tế tốt, nó giúp VPBank in ra lợi nhuận vượt trội. Khi nền kinh tế xấu và người vay mất khả năng trả nợ, chính những khoản vay lãi cao đó lại biến thành nợ xấu nhanh nhất. Mọi câu chuyện của VPB đều xoay quanh sự đánh đổi này.

Bên cạnh việc cho vay khôn ngoan, ngân hàng mẹ còn phải lo phần “nguyên liệu đầu vào” — tức là huy động vốn rẻ. Ở đây có một khái niệm bạn cần nắm: CASA (Current Account Savings Account — tiền gửi không kỳ hạn). Đây là tiền mà khách hàng để trong tài khoản thanh toán, không gửi tiết kiệm có kỳ hạn, nên ngân hàng gần như không phải trả lãi (hoặc trả rất thấp). Tỷ lệ CASA càng cao thì vốn đầu vào của ngân hàng càng rẻ, NIM càng được nới rộng. VPBank đầu tư mạnh vào ngân hàng số để thu hút CASA — các nền tảng như VPBank NEO, và đặc biệt là hai “ngân hàng số thuần” CAKE và Be do VPBank hậu thuẫn — chính là cái lưới để kéo hàng triệu khách hàng trẻ mở tài khoản, để tiền chảy vào hệ thống với chi phí gần như bằng không. Bạn có thể hình dung ngân hàng số như một cái phễu khổng lồ: nó không trực tiếp tạo ra nhiều lợi nhuận, nhưng nó hút khách và hút tiền gửi giá rẻ về cho cả tập đoàn.

FE Credit — động cơ NIM mạnh nhất và cũng rủi ro nhất

Nếu ngân hàng mẹ là trái tim, thì FE Credit từng là “lá phổi tăng trưởng” — và là phần khiến cổ phiếu VPB gây tranh cãi nhiều nhất. Bạn cần dành thời gian hiểu kỹ mảng này, vì nó là chìa khóa để lý giải cả những năm VPB lãi đậm lẫn những năm VPB lao đao.

FE Credit là công ty tài chính tiêu dùng. Khác với ngân hàng mẹ cho vay những khoản lớn có tài sản đảm bảo, FE Credit chuyên cho vay những khoản nhỏ, nhanh, không cần thế chấp: vay tiền mặt vài triệu đến vài chục triệu, mua trả góp điện thoại, xe máy, đồ điện máy, mở thẻ tín dụng cho người thu nhập thấp. Khách hàng của FE Credit là công nhân, người lao động phổ thông, người chưa từng tiếp cận được ngân hàng truyền thống. Đây là phân khúc khổng lồ ở Việt Nam mà ngân hàng chính thống không với tới.

Trong nhiều năm, FE Credit là số 1 tuyệt đối về thị phần cho vay tiêu dùng, kiểm soát hơn 30% thị trường — một vị thế thống trị. Mô hình kinh doanh của nó nằm gọn trong một câu: cho vay rủi ro cao để hưởng lãi suất cao. Vì khách hàng không có tài sản đảm bảo và lịch sử tín dụng mỏng, lãi suất các khoản vay tiêu dùng có thể lên tới 20–40%/năm, thậm chí cao hơn. Khi mọi thứ suôn sẻ, đây là cỗ máy in tiền với biên lợi nhuận cực dày, và chính FE Credit là lý do NIM hợp nhất của VPBank luôn dẫn đầu ngành. Người ta gọi FE Credit là “động cơ NIM” của tập đoàn là vì vậy.

Nhưng rủi ro của mô hình này đã bộc lộ tàn khốc trong và sau đại dịch COVID-19. Khi dịch bệnh ập đến, chính những khách hàng dễ tổn thương nhất — công nhân mất việc, lao động phổ thông giảm thu nhập — lại là người vay của FE Credit. Họ mất khả năng trả nợ hàng loạt. Nợ xấu bùng nổ, FE Credit từ con gà đẻ trứng vàng biến thành gánh nặng kéo lùi cả lợi nhuận tập đoàn trong các năm 2022–2023. Đây là bài học xương máu cho bất kỳ ai định giá VPB: mảng lãi cao nhất cũng là mảng dễ sụp đổ nhất khi kinh tế khó khăn.

Bước ngoặt đến từ năm 2021, khi VPBank bán 49% vốn FE Credit cho tập đoàn SMBC của Nhật Bản, đưa công ty về tên gọi mới là Công ty Tài chính TNHH Ngân hàng Việt Nam Thịnh Vượng SMBC. Cùng với SMBC, FE Credit bước vào một cuộc tái cấu trúc toàn diện: cắt giảm những sản phẩm rủi ro nhất, siết chặt quy trình thẩm định, tối ưu thu hồi nợ, và cơ cấu lại khoảng 70% danh mục cho vay. Kết quả đã rõ rệt — tỷ lệ nợ xấu được kéo từ khoảng 20% (2023) xuống còn 15,3% vào cuối 2024 (tương đương khoảng 10.300 tỷ đồng), và đến năm 2025, FE Credit đã có lãi hơn 600 tỷ đồng — năm thứ hai có lãi liên tiếp, với chuỗi nhiều quý dương liên tục.

Tôi muốn bạn nhìn con số 15,3% này một cách tỉnh táo. Đặt cạnh tỷ lệ nợ xấu hợp nhất của VPBank (được kiểm soát dưới 3% theo Thông tư 31) và nợ xấu riêng lẻ ngân hàng mẹ chỉ khoảng 2%, thì 15,3% của FE Credit là một con số rất cao — gấp năm lần phần còn lại của tập đoàn. Đó là cái giá phải trả của mô hình cho vay dưới chuẩn. FE Credit đang phục hồi, đang có lãi trở lại, đó là tin tốt. Nhưng bạn đừng quên: chừng nào FE Credit còn trong danh mục hợp nhất, thì một phần đáng kể “chất lượng tài sản” của cổ phiếu VPB vẫn gắn với một danh mục có nợ xấu hai con số. Đây là điểm bạn phải theo dõi sát trong mọi báo cáo quý.

VPBankS — quân bài chứng khoán đón sóng nâng hạng

Rời khỏi mảng tín dụng, VPBank còn vươn sang thị trường vốn qua công ty chứng khoán VPBankS (VPBank Securities). Đây là một trong những bước đi tham vọng và được hậu thuẫn vốn mạnh nhất của tập đoàn trong vài năm gần đây.

VPBankS làm gì? Hiểu đơn giản, nó là nơi nhà đầu tư mở tài khoản để mua bán cổ phiếu (môi giới), nơi cho vay ký quỹ (margin) để nhà đầu tư có thêm tiền giao dịch, và là nơi tư vấn phát hành, bảo lãnh trái phiếu, cổ phiếu cho doanh nghiệp (ngân hàng đầu tư). VPBank đã bơm vốn rất lớn để VPBankS trở thành một trong những công ty chứng khoán có vốn điều lệ thuộc nhóm đầu thị trường — bởi trong nghề chứng khoán, vốn lớn đồng nghĩa với khả năng cho vay margin nhiều hơn, tức kiếm lãi nhiều hơn.

Tại sao VPBank đẩy mạnh mảng này đúng lúc này? Câu trả lời nằm ở hai chữ “nâng hạng”. Thị trường chứng khoán Việt Nam đang trong tiến trình được nâng từ “thị trường cận biên” lên “thị trường mới nổi” theo đánh giá của các tổ chức quốc tế. Nếu thành công, một dòng vốn ngoại khổng lồ được kỳ vọng sẽ chảy vào, thanh khoản tăng vọt, và công ty chứng khoán nào có vốn mạnh, nền tảng tốt sẽ hưởng lợi đầu tiên. VPBankS đặt cược vào kịch bản đó. Năm 2025, công ty đạt lợi nhuận trước thuế kỷ lục khoảng 4.476 tỷ đồng, số tài khoản khách hàng vượt 1,1 triệu, và lần đầu lọt top 10 thị phần môi giới trên sàn HoSE trong quý IV. Đây là mảng được dự báo sẽ đóng góp lớn nhất cho lợi nhuận tập đoàn trong năm 2026.

OPES — bảo hiểm số tăng trưởng nhanh, mảnh ghép bán chéo

Mảnh ghép tiếp theo là OPES — công ty bảo hiểm phi nhân thọ của hệ sinh thái. Bạn cần phân biệt: “phi nhân thọ” nghĩa là bảo hiểm cho tài sản, sức khỏe, xe cộ, du lịch, hàng hóa — chứ không phải bảo hiểm nhân thọ (bảo hiểm tính mạng dài hạn). Đây là loại bảo hiểm gắn liền với từng giao dịch, từng món vay, từng chiếc thẻ.

Điểm đặc sắc của OPES là nó định vị mình là một công ty bảo hiểm số, ứng dụng mạnh công nghệ và trí tuệ nhân tạo để bán sản phẩm trực tuyến với chi phí thấp. Và đây chính là lý do OPES quan trọng với hệ sinh thái VPBank dù quy mô còn nhỏ: nó là công cụ bán chéo hoàn hảo. Mỗi khi ngân hàng mẹ cấp một khoản vay, FE Credit giải ngân một hợp đồng, hay một khách hàng mở thẻ, OPES có thể “đính kèm” một gói bảo hiểm. Với hàng triệu khách hàng trong hệ sinh thái, OPES có sẵn một thị trường khổng lồ để khai thác mà không tốn nhiều chi phí tìm kiếm khách hàng. Năm 2025, OPES duy trì tốc độ tăng trưởng ấn tượng, đóng góp lợi nhuận tích cực và hoàn thiện thêm chuỗi giá trị khép kín của tập đoàn.

GPBank — canh bạc đổi lấy room tín dụng cao

Đây là mảnh ghép mới và bất ngờ nhất, và bạn cần hiểu nó không giống bất kỳ mảng nào ở trên. GPBank là một ngân hàng yếu kém mà VPBank nhận chuyển giao bắt buộc theo chủ trương của Ngân hàng Nhà nước. “Chuyển giao bắt buộc” nghĩa là nhà nước giao một ngân hàng đang gặp khó khăn (âm vốn, thua lỗ tích lũy nhiều năm) cho một ngân hàng khỏe mạnh tiếp quản và vực dậy.

Thoạt nghe, nhận về một ngân hàng yếu kém có vẻ là gánh nặng. Nhưng bạn hãy nhìn vào phần “đổi lại”. Khi nhận chuyển giao bắt buộc, VPBank được hưởng những ưu đãi đặc biệt, mà quan trọng nhất là room (hạn mức) tăng trưởng tín dụng cao hơn nhiều so với các ngân hàng khác. Ở Việt Nam, mỗi năm Ngân hàng Nhà nước cấp cho từng ngân hàng một “hạn mức” được phép cho vay tăng thêm — đây là yếu tố trực tiếp quyết định ngân hàng có thể tăng trưởng nhanh đến đâu. Được nới room tín dụng cao chính là “phần thưởng” giúp VPBank tăng trưởng dư nợ vượt trội so với mặt bằng, và phần nào lý giải vì sao tín dụng hợp nhất năm 2025 bứt phá lên hơn 961.000 tỷ đồng. GPBank sau tái cấu trúc được tái định vị tập trung vào công nghệ và khách hàng SME/cá nhân, và trong 9 tháng đầu 2025 đã đạt lợi nhuận trước thuế gần 400 tỷ đồng — một sự xoay chuyển đáng kể từ một ngân hàng từng âm vốn.

Cách đánh giá GPBank cho đúng: đừng nhìn nó như một mảng kinh doanh sinh lời, mà như một “tấm vé” đổi lấy quyền tăng trưởng tín dụng cao. Phần thưởng room tín dụng có thể đáng giá hơn nhiều so với chi phí vực dậy một ngân hàng nhỏ.

SMBC và hệ sinh thái khách hàng FDI/Nhật Bản

Có một sợi chỉ đỏ xuyên suốt câu chuyện VPBank mà bạn không nên bỏ qua: tập đoàn SMBC của Nhật Bản. SMBC không chỉ là cổ đông của FE Credit, mà còn là cổ đông chiến lược sở hữu 15% vốn ngân hàng mẹ VPBank sau thương vụ phát hành riêng lẻ lịch sử năm 2023 — một trong những thương vụ M&A lớn nhất ngành ngân hàng Việt Nam.

Lợi ích từ SMBC vượt xa số tiền họ rót vào. SMBC mang đến cho VPBank một thứ rất giá trị: cánh cửa vào hệ sinh thái doanh nghiệp FDI, đặc biệt là khối doanh nghiệp Nhật Bản đang đầu tư mạnh vào Việt Nam. Các tập đoàn Nhật Bản vốn quen làm việc với SMBC ở quê nhà, nay có thể được giới thiệu sang VPBank để mở tài khoản, vay vốn, thực hiện giao dịch tại Việt Nam. Đây là phân khúc khách hàng chất lượng cao, ổn định, ít rủi ro — đúng phần mà VPBank còn thiếu để cân bằng lại danh mục vốn nghiêng về tín chấp rủi ro cao. Nói cách khác, SMBC giúp VPBank “lên đời” về chất lượng khách hàng và uy tín quốc tế, đồng thời tiếp thêm vốn và kinh nghiệm quản trị rủi ro của một định chế tài chính hàng đầu châu Á.

Tham vọng “ngân hàng đa năng” — phục vụ mọi phân khúc

Khi ghép tất cả các mảnh lại, bạn sẽ thấy bức tranh chiến lược hiện ra rõ ràng. VPBank không muốn là ngân hàng giỏi một việc. Tham vọng của họ là trở thành “ngân hàng đa năng” phục vụ mọi phân khúc khách hàng — từ người công nhân vay vài triệu qua FE Credit, đến gia đình trung lưu vay mua nhà ở ngân hàng mẹ, đến nhà đầu tư chứng khoán dùng VPBankS, người mua bảo hiểm qua OPES, doanh nghiệp SME, và cả tập đoàn FDI Nhật Bản đến qua SMBC. Mỗi khách hàng bước vào một cửa, hệ sinh thái sẽ tìm cách bán cho họ thêm nhiều sản phẩm khác.

Lợi thế của mô hình này là cộng hưởng: các đơn vị dùng chung nền tảng dữ liệu, công nghệ và tệp khách hàng, bán chéo cho nhau, tạo thành chuỗi giá trị khép kín. Đóng góp của các công ty con vào lợi nhuận hợp nhất được ước tính khoảng 22–24% và còn tăng dần đến 2027. Đó là lý do năm 2025 VPBank đạt lợi nhuận trước thuế kỷ lục khoảng 30.600 tỷ đồng, tăng 53% — một con số mà nếu chỉ dựa vào ngân hàng mẹ đơn thuần thì khó lòng đạt được.

• Ngân hàng mẹ: NIM cao nhờ bán lẻ và tín chấp, hút CASA qua ngân hàng số — cỗ máy lợi nhuận lõi.
• FE Credit: động cơ NIM mạnh nhất nhưng nợ xấu 15,3% — rủi ro tập trung lớn nhất của tập đoàn.
• VPBankS: quân bài đón sóng nâng hạng thị trường, động lực tăng trưởng tương lai.
• OPES: bảo hiểm số, công cụ bán chéo hoàn thiện hệ sinh thái.
• GPBank: tấm vé đổi lấy room tín dụng cao, nền tảng tăng trưởng dư nợ vượt trội.
• SMBC: cổ đông chiến lược, cửa ngõ vào khách hàng FDI/Nhật và vốn ngoại.

Và đây là kết luận quan trọng nhất bạn cần mang theo sang các phần sau. Mô hình đa năng của VPBank là một sự đánh đổi rất rõ ràng: NIM cao vượt trội đổi lấy rủi ro tín dụng tiêu dùng cao. Khi kinh tế thuận lợi và room tín dụng được nới rộng, cỗ máy này tăng tốc nhanh hơn hầu hết đối thủ — như chính năm 2025 đã chứng minh. Nhưng khi chu kỳ đảo chiều, chính những động cơ lãi cao đó lại là nơi nợ xấu bùng lên trước tiên, như bài học COVID còn nguyên giá trị. Vì vậy, để định giá VPB cho đúng, bạn không thể chỉ say sưa với tăng trưởng — bạn phải soi kỹ chất lượng tài sản và sức khỏe tài chính đằng sau những con số tăng trưởng ấy. Và đó chính xác là điều chúng ta sẽ mổ xẻ ở phần tiếp theo: vị thế và sức khỏe tài chính của VPBank.

Vị thế và sức khỏe tài chính

Nếu phần trước giúp bạn hình dung VPBank là ai và đứng ở đâu trong cuộc chơi ngân hàng tư nhân, thì đến đây chúng ta mở “tủ thuốc” của ngân hàng ra để xem nội lực thật sự. Một cổ phiếu ngân hàng, suy cho cùng, là một lời cam kết về khả năng tạo ra lợi nhuận bền vững trên nền tảng vốn an toàn. Với VPBank, năm 2025 là một cột mốc đặc biệt: lợi nhuận trước thuế hợp nhất lập kỷ lục, vượt 30.600 tỷ đồng, tăng tới 53% so với năm trước và hoàn thành 121% kế hoạch mà Đại hội đồng cổ đông giao phó. Con số này không rơi từ trên trời xuống — nó là kết quả của một cỗ máy đã tích lũy vốn suốt một thập kỷ, cộng hưởng với cú hích 1,5 tỷ USD từ đối tác Nhật Bản SMBC, và một chu kỳ phục hồi đồng loạt của các “đứa con” trong hệ sinh thái.

Nhưng bạn đừng để con số kỷ lục làm lóa mắt. Một nhà phân tích kỳ cựu sẽ luôn đặt câu hỏi: lợi nhuận đó được tạo ra trên bao nhiêu vốn, đánh đổi bằng rủi ro gì, và liệu nó có lặp lại được không? VPBank là một trường hợp kinh điển của bài toán đánh đổi rủi ro – lợi nhuận trong ngành ngân hàng. Ngân hàng này có biên lãi ròng (NIM) thuộc nhóm cao nhất hệ thống, nhưng cái giá đi kèm là tỷ lệ nợ xấu cũng cao hơn mặt bằng chung. Họ có nền vốn khổng lồ giúp chịu đựng rủi ro cực tốt, nhưng chính cái nền vốn ấy lại “pha loãng” hiệu suất sinh lời trên vốn chủ (ROE). Hiểu được những nghịch lý này, bạn mới thật sự hiểu vì sao thị trường vừa yêu vừa dè chừng cổ phiếu VPB.

Nền vốn khủng: tấm đệm an toàn lớn nhất hệ thống

Hãy bắt đầu từ điểm mạnh không thể chối cãi của VPBank: quy mô vốn. Sau thương vụ bán 15% cổ phần cho SMBC — ngân hàng lớn thứ hai Nhật Bản — với giá trị gần 1,5 tỷ USD (tương đương hơn 35.900 tỷ đồng) hoàn tất cuối năm 2023, vốn chủ sở hữu của VPBank được nâng từ khoảng 103.500 tỷ lên xấp xỉ 140.000 tỷ đồng. Cộng với gần một thập kỷ liên tục giữ lại lợi nhuận để tích lũy vốn, VPBank vươn lên nhóm dẫn đầu toàn hệ thống về vốn điều lệ, vượt qua cả nhóm “Big 4” ngân hàng quốc doanh với vốn điều lệ trên 79.000 tỷ đồng. Đây là một vị thế mà rất ít ngân hàng tư nhân Việt Nam có được.

Vốn lớn không phải là con số để khoe. Nó là tấm đệm chống sốc và là “bệ phóng” tăng trưởng. Tổ chức xếp hạng tín nhiệm Moody’s từng tính toán rằng tỷ lệ an toàn vốn (CAR) của VPBank có thể tiệm cận 19% ngay sau thương vụ SMBC — dẫn đầu trong nhóm ngân hàng Việt Nam mà tổ chức này đánh giá. Đến hết năm 2025, CAR hợp nhất theo chuẩn Basel duy trì ở mức trên 14%, vẫn cao hơn đáng kể so với ngưỡng tối thiểu 8% mà Ngân hàng Nhà nước yêu cầu, và thoải mái hơn mặt bằng nhiều ngân hàng cùng quy mô. Ý nghĩa thực tế của con số này với bạn — một nhà đầu tư — là gì?

• Dư địa tăng trưởng tín dụng rộng: CAR cao cho phép VPBank “bơm” tín dụng mạnh mà không bị nghẽn bởi giới hạn vốn. Đây là lý do dư nợ tín dụng hợp nhất năm 2025 vượt 961.000 tỷ đồng, và sang quý I/2026 đã chính thức vượt mốc 1 triệu tỷ đồng.
• Sức chịu đựng rủi ro lớn: Khi một danh mục cho vay có khẩu vị rủi ro cao như VPBank, tấm đệm vốn dày chính là phao cứu sinh. Nếu một cú sốc kinh tế ập đến và nợ xấu tăng vọt, VPBank có nhiều “đạn” hơn để trích lập dự phòng và hấp thụ tổn thất mà không lung lay nền tảng.
• Khả năng thâu tóm và mở rộng: Nền vốn khủng cho phép VPBank đóng vai trò “ngân hàng nhận chuyển giao bắt buộc” GPBank từ đầu năm 2025 — một việc đòi hỏi tiềm lực tài chính và năng lực quản trị mà không phải ai cũng làm được.

Tuy nhiên, đây cũng là chỗ một nhà phân tích trung thực phải nói thẳng với bạn về mặt trái. Vốn chủ sở hữu càng lớn thì mẫu số trong công thức tính ROE (lợi nhuận trên vốn chủ) càng phình to. Cùng một mức lợi nhuận tuyệt đối, một ngân hàng vốn mỏng sẽ cho ra ROE đẹp hơn nhiều so với một ngân hàng vốn dày như VPBank. Đây chính là hiện tượng “pha loãng” hiệu suất sinh lời. Trong vài năm sau thương vụ SMBC, ROE của VPBank từng bị kéo xuống vùng thấp so với lịch sử huy hoàng của chính họ, đơn giản vì một lượng vốn khổng lồ đổ vào nhưng chưa kịp được triển khai để sinh lời tương xứng. Vốn lớn là điểm mạnh dài hạn, nhưng trong ngắn hạn nó là một “gánh nặng ngọt ngào” mà ban lãnh đạo phải chứng minh khả năng “tiêu hóa”.

Với VPBank, nền vốn khổng lồ là con dao hai lưỡi: một mặt là tấm khiên chống sốc và bệ phóng tăng trưởng mạnh nhất hệ thống; mặt khác là lực cản kéo ROE xuống cho đến khi ngân hàng chứng minh được mình tiêu hóa hết lượng vốn ấy thành lợi nhuận. Năm 2025 chính là năm bằng chứng đó bắt đầu rõ nét.

NIM cao nhất nhóm — và cái giá phải trả bằng nợ xấu

Nếu phải chọn một con số để mô tả “bản sắc” tài chính của VPBank, tôi sẽ chọn NIM — biên lãi ròng. Đây là khoản chênh lệch giữa lãi suất ngân hàng thu được từ cho vay và lãi suất phải trả cho người gửi tiền, tính trên tài sản sinh lời. Nói nôm na, NIM là “biên lợi nhuận gộp” của một ngân hàng. Năm 2025, NIM hợp nhất của VPBank duy trì quanh mức 4,4–4,5%, thuộc nhóm cao nhất toàn ngành, bỏ xa nhiều ngân hàng có NIM chỉ quanh 3% hoặc thấp hơn.

Vì sao VPBank lại có NIM cao như vậy? Câu trả lời nằm ở cấu trúc danh mục cho vay nghiêng mạnh về bán lẻ và tín dụng tiêu dùng. Dư nợ cho vay khách hàng cá nhân của ngân hàng mẹ năm 2025 đạt khoảng 850.000 tỷ đồng, tăng 35%; mảng SME tăng 38%. Đặc biệt, “viên ngọc rủi ro cao – lợi nhuận cao” của hệ thống là FE Credit — công ty tài chính tiêu dùng cho vay tín chấp với lãi suất rất cao. Những khoản vay tín chấp nhỏ lẻ này mang lại lợi suất cực lớn, kéo NIM toàn tập đoàn lên mặt bằng mà các ngân hàng chỉ tập trung cho vay doanh nghiệp lớn không thể với tới.

Nhưng — và đây là chữ “nhưng” quan trọng nhất của cả phần này — không có bữa trưa nào miễn phí trong ngành ngân hàng. Lãi suất cho vay càng cao thì đối tượng vay càng rủi ro, và nợ xấu càng dễ phát sinh. Đó chính là sự đánh đổi rủi ro – lợi nhuận đặc trưng nhất của VPBank mà bạn buộc phải hiểu trước khi xuống tiền:

• Nợ xấu hợp nhất: Năm 2025 được kéo xuống dưới 3% (theo Thông tư 31), một sự cải thiện đáng kể nhưng vẫn cao hơn mặt bằng chung của nhóm ngân hàng bán lẻ thận trọng.
• Nợ xấu ngân hàng mẹ (riêng lẻ): Ở mức khoảng 2% — con số khá lành mạnh, cho thấy “phần lõi” của ngân hàng được kiểm soát tốt.
• Nợ xấu FE Credit: Vẫn ở mức rất cao, khoảng 15,3%. Chính con số này là “thủ phạm” kéo nợ xấu hợp nhất lên, đồng thời cũng là nguồn cội của NIM cao.

Bạn hãy nhìn cặp số này như hai mặt của một đồng xu. NIM gần 4,5% và nợ xấu hợp nhất gần 3% không phải là hai sự thật mâu thuẫn — chúng là hệ quả tất yếu của cùng một lựa chọn chiến lược: chấp nhận rủi ro cao để săn lợi nhuận cao. Một ngân hàng “an toàn” với NIM 3% sẽ có nợ xấu thấp hơn, nhưng cũng không bao giờ tạo ra được mức tăng trưởng lợi nhuận 53% như VPBank vừa làm. Câu hỏi cốt lõi không phải là “nợ xấu cao có đáng sợ không?”, mà là “ngân hàng có đủ NIM và đủ tấm đệm vốn để hấp thụ phần nợ xấu tăng thêm đó không?”. Với VPBank năm 2025, câu trả lời đang nghiêng về hướng tích cực — và điều này dẫn chúng ta tới phần tiếp theo.

FE Credit hồi sinh: từ gánh nặng thành điểm sáng

Trong giai đoạn 2022–2023, FE Credit từng là “cục nợ” khiến nhiều nhà đầu tư mất ngủ, lỗ nặng và bào mòn lợi nhuận hợp nhất của VPBank. Khách hàng vay tiêu dùng — phần đông là công nhân, người lao động thu nhập thấp — chịu cú sốc kép từ đại dịch và suy giảm kinh tế, khiến nợ xấu phình to. Nhưng câu chuyện năm 2025 đã khác hẳn.

FE Credit ghi nhận lãi trước thuế hơn 600 tỷ đồng — năm thứ hai liên tiếp có lãi sau giai đoạn khủng hoảng. Con số tuyệt đối chưa lớn, nhưng ý nghĩa thì rất lớn: nó xác nhận rằng “cỗ máy in tiền” lợi suất cao của VPBank đã thoát đáy và bước vào chu kỳ phục hồi. Khi FE Credit khỏe trở lại, nó vừa đóng góp lợi nhuận trực tiếp, vừa “giải phóng” áp lực trích lập dự phòng từng đè nặng lên kết quả hợp nhất. Đây là một trong những động lực then chốt giúp lợi nhuận hợp nhất bứt phá 53% trong năm. Sang năm 2026, ban lãnh đạo còn đặt mục tiêu lợi nhuận FE Credit tăng tới 93% — một tham vọng cho thấy họ tin vào đà phục hồi này.

Bạn nên đọc tín hiệu này một cách cân bằng. Mặt sáng: FE Credit hồi sinh là minh chứng rằng mô hình rủi ro cao của VPBank có thể vận hành sinh lời trở lại khi chu kỳ kinh tế thuận lợi. Mặt cần thận trọng: với nợ xấu nội bộ vẫn quanh 15%, FE Credit mãi mãi là mảng nhạy cảm nhất với sức khỏe nền kinh tế và thu nhập của tầng lớp lao động. Nếu kinh tế vĩ mô xấu đi, đây sẽ là nơi “ngấm đòn” đầu tiên. FE Credit vừa là động cơ tăng tốc, vừa là điểm cần theo dõi sát nhất khi bạn nắm giữ cổ phiếu VPB.

Tăng trưởng tín dụng mạnh và bộ đệm dự phòng

Một lợi thế chiến lược ít người để ý: việc nhận chuyển giao bắt buộc GPBank từ tháng 1/2025 không chỉ là nghĩa vụ với hệ thống, mà còn mang lại “phần thưởng” cụ thể cho VPBank. Theo cơ chế hỗ trợ ngân hàng nhận chuyển giao, VPBank được hưởng room (hạn mức) tăng trưởng tín dụng cao hơn mặt bằng — một nguồn lực vô giá trong bối cảnh “tấm chăn hẹp” chỉ tiêu tín dụng mà Ngân hàng Nhà nước phân bổ cho toàn ngành. Ngoài ra, việc tham gia chuyển giao còn giúp VPBank giảm 50% tỷ lệ dự trữ bắt buộc, bổ sung thêm khoảng 9.000 tỷ đồng nguồn vốn để cho vay.

Nhờ room rộng và nền vốn khủng, VPBank tăng trưởng tín dụng vào nhóm mạnh nhất ngành: dư nợ hợp nhất vượt 961.000 tỷ đồng năm 2025 và xuyên thủng mốc 1 triệu tỷ đồng ngay quý I/2026. Tổng tài sản hợp nhất đạt 1,26 triệu tỷ đồng, tăng 36,4% — một tốc độ mở rộng quy mô hiếm có ở một ngân hàng đã lớn như VPBank.

Tăng trưởng tín dụng nhanh luôn đi kèm câu hỏi về chất lượng tài sản. Điểm đáng ghi nhận là VPBank không “phóng tay” cho vay mà bỏ quên việc phòng thủ. Ngân hàng duy trì hoạt động thu hồi nợ tích cực (thu hồi nợ hợp nhất cả năm hơn 5.700 tỷ đồng) và giữ tỷ lệ trích lập dự phòng đáng kể để xử lý nợ xấu. Bảng dưới đây tóm tắt bức tranh đánh đổi đặc trưng của VPBank để bạn dễ hình dung:

ROE phục hồi: bằng chứng “tiêu hóa” được vốn

Quay lại bài toán pha loãng vốn mà tôi đã nêu ở đầu phần. Câu hỏi lớn nhất với VPBank suốt mấy năm qua là: liệu ngân hàng có biến được lượng vốn khổng lồ thành lợi nhuận tương xứng, hay nó cứ “ngủ yên” và kéo ROE đi xuống mãi? Năm 2025 đã đưa ra một câu trả lời đáng khích lệ.

ROE hợp nhất phục hồi lên mức khoảng 16%, đi cùng ROA 2,2% — những con số cho thấy hiệu quả sinh lời đang quay lại đúng hướng. Khi lợi nhuận hợp nhất nhảy vọt 53% trong khi vốn chủ sở hữu tăng chậm hơn nhiều, kết quả tất yếu là tỷ suất sinh lời trên vốn được cải thiện rõ rệt. Nói cách khác, VPBank đang dần chứng minh rằng họ “tiêu hóa” được lượng vốn từ SMBC: vốn không còn nằm im mà đã được triển khai thành tín dụng sinh lời, thành các công ty con phục hồi (FE Credit, VPBankS lãi gấp 4 lần, OPES vượt kế hoạch), thành một cỗ máy lợi nhuận đang tăng tốc trở lại.

Tôi muốn bạn hiểu sắc thái ở đây. ROE 16% chưa phải là mức “đỉnh” trong lịch sử của chính VPBank — họ từng đạt mức cao hơn ở thời kỳ vốn còn mỏng. Nhưng so với mặt bằng vốn khổng lồ hiện tại, đạt ROE 16% lại là một thành tích đáng nể, bởi nó được tạo ra trên một mẫu số vốn lớn hơn nhiều. Quan trọng hơn cả con số tuyệt đối là xu hướng: ROE đang đi lên, không đi xuống. Với một cổ phiếu, xu hướng cải thiện thường có sức nặng hơn một con số tĩnh.

Ban lãnh đạo cũng không giấu tham vọng. Kế hoạch 2026 đặt mục tiêu lợi nhuận trước thuế trên 41.300 tỷ đồng — tức tăng trưởng tiếp tục ở mức hai con số cao, cùng kế hoạch tăng tín dụng khoảng 34–35% và huy động 40%, thuộc nhóm cao nhất ngành. Đây là cam kết rõ ràng rằng đà tăng trưởng năm 2025 không phải hiện tượng nhất thời, mà là khởi đầu của một chu kỳ mới khi nền vốn khổng lồ được khai thác đầy đủ.

Tổng kết sức khỏe tài chính: một cơ thể cường tráng nhưng phải đọc kỹ “hồ sơ bệnh án”

Khép lại phần này, hãy để tôi vẽ lại cho bạn bức chân dung tài chính của VPBank bằng vài nét cô đọng. Đây là một ngân hàng có thể trạng cường tráng về vốn — nền vốn chủ và CAR thuộc top đầu hệ thống, tạo ra tấm đệm an toàn và dư địa tăng trưởng mà rất ít đối thủ có được. Đây cũng là ngân hàng có khả năng tạo lợi nhuận cốt lõi mạnh nhất nhóm nhờ NIM cao, và năm 2025 đã chứng minh điều đó bằng lợi nhuận kỷ lục 30.600 tỷ đồng.

Nhưng đi kèm sức mạnh là những “điểm nhạy cảm” bạn không được phép bỏ qua: nợ xấu cao hơn trung bình ngành do khẩu vị rủi ro tiêu dùng, với FE Credit là tâm điểm; và một ROE tuy đang phục hồi nhưng vẫn chịu sức ép pha loãng từ nền vốn khổng lồ. VPBank không phải là cổ phiếu của sự “an toàn tuyệt đối” như nhóm ngân hàng quốc doanh thận trọng. Nó là cổ phiếu của sự đánh đổi có tính toán: chấp nhận rủi ro cao hơn để săn lợi nhuận và tăng trưởng cao hơn, được hậu thuẫn bằng một tấm khiên vốn đủ dày để chịu đòn.

Với một sức khỏe tài chính như vậy — vừa lập kỷ lục lợi nhuận, vừa phục hồi hiệu suất sinh lời, vừa mở rộng quy mô mạnh mẽ trên nền vốn an toàn — câu hỏi tự nhiên tiếp theo là: thị trường và giới đầu tư đã phản ứng thế nào với cổ phiếu VPB? Liệu mức giá hiện tại đã phản ánh đầy đủ sự chuyển mình này, hay vẫn còn dư địa? Đó chính là nội dung chúng ta sẽ cùng mổ xẻ ở phần tiếp theo.

Thị trường đón nhận cổ phiếu

Bạn đã đi qua bức tranh kinh doanh của VPBank — một ngân hàng có vốn điều lệ thuộc nhóm lớn nhất hệ thống, lợi nhuận trước thuế năm 2025 lập kỷ lục trên 30.600 tỷ đồng. Nhưng đầu tư cổ phiếu không phải là mua doanh nghiệp giỏi nhất, mà là mua một doanh nghiệp tốt với một mức giá hợp lý. Vì vậy câu hỏi quan trọng nhất ở phần này không phải “VPBank có lớn không”, mà là: thị trường đang định giá VPB như thế nào, và mức giá đó nói lên điều gì về kỳ vọng của nhà đầu tư?

Tại ngày 19/6/2026, VPB đóng cửa ở mức 25.900 đồng/cổ phiếu. Đây là con số rất đáng để bạn dừng lại suy ngẫm. Một cổ phiếu giá chưa tới 26.000 đồng, của ngân hàng tư nhân có lợi nhuận tuyệt đối lớn hàng đầu khối, với vốn hóa quanh 150.000 tỷ đồng — và nó vẫn bị định giá ở vùng “rẻ” so với chính sức mạnh nội tại. Để hiểu vì sao, bạn cần nhìn vào hai con số định giá đặc trưng của ngành ngân hàng: P/E và P/B.

Bức tranh định giá: rẻ một cách bất thường

Với khoảng 7,93 tỷ cổ phiếu đang lưu hành (vốn điều lệ 79.339 tỷ đồng — thuộc nhóm cao nhất toàn ngành, chỉ sau Vietcombank về quy mô vốn), VPBank tạo ra một nền lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu (EPS) vào khoảng 2.800–3.100 đồng cho năm 2025. Ở mức giá 25.900 đồng, điều đó đẩy hệ số P/E của VPB về quanh 8,5–9 lần — nghĩa là bạn bỏ ra chưa tới 9 đồng để mua 1 đồng lợi nhuận hàng năm mà ngân hàng tạo ra.

Nhưng với ngân hàng, P/E chỉ là một nửa câu chuyện. Chỉ số quan trọng hơn — và là chỉ số mà giới phân tích ngân hàng luôn nhìn đầu tiên — là P/B (giá trên giá trị sổ sách). Tại vùng giá hiện tại, VPB giao dịch ở P/B chỉ khoảng 1,0–1,2 lần, có thời điểm còn rơi xuống dưới 1,0 lần. Để bạn hình dung mức độ “rẻ” này: P/B bằng 1 nghĩa là thị trường định giá toàn bộ ngân hàng đúng bằng vốn chủ sở hữu mà nó đang nắm — coi như mọi năng lực tạo lợi nhuận trong tương lai gần như được cho không.

So sánh trong ngành để thấy rõ: những ngân hàng có chất lượng tài sản tốt và ROE cao như Vietcombank, ACB, Techcombank thường được thị trường trả P/B từ 1,3 đến trên 2 lần. VPBank — dù lợi nhuận tuyệt đối ngang ngửa nhóm đầu — lại nằm ở đáy của thang định giá. Đây không phải sự ngẫu nhiên; thị trường có lý do của nó.

Vì sao VPB rẻ? Ba lý do thị trường “chiết khấu”

Một cổ phiếu rẻ kéo dài không bao giờ rẻ vô cớ. Khi bạn thấy một ngân hàng lớn liên tục giao dịch dưới giá trị sổ sách hoặc sát đó, thị trường đang gửi đi một thông điệp: “Tôi không tin lượng vốn này sẽ sinh lời tốt như kỳ vọng.” Với VPBank, có ba lý do cốt lõi tạo nên mức chiết khấu đó, và bạn cần hiểu cả ba.

Lý do thứ nhất: ROE bị pha loãng bởi vốn chủ quá lớn

Đây là nghịch lý lớn nhất của VPBank. Ngân hàng này có vốn chủ sở hữu khổng lồ — kết quả của các đợt tăng vốn liên tục và thương vụ bán 15% cổ phần cho SMBC năm 2023 thu về gần 36.000 tỷ đồng. Vốn dày là một thế mạnh về an toàn (hệ số an toàn vốn CAR thuộc nhóm cao nhất ngành), nhưng nó lại là “gánh nặng” với chỉ số sinh lời.

Lý do nằm ở chính công thức: ROE = Lợi nhuận ròng / Vốn chủ sở hữu. Khi mẫu số (vốn chủ) phình to nhanh hơn tử số (lợi nhuận), ROE bị kéo xuống. VPBank kết thúc năm 2024 với ROE chỉ quanh 11–12% — thấp hơn đáng kể so với mức 18–22% của những ngân hàng tư nhân hiệu quả nhất. Thị trường nhìn vào ROE thấp này và kết luận: ngân hàng chưa “tiêu hết” được khối vốn của mình, nên đáng bị định giá P/B thấp.

Bạn hãy ghi nhớ nguyên lý này, vì nó là chìa khóa của cả luận điểm đầu tư VPB: trong định giá ngân hàng, P/B và ROE đi liền với nhau. Một ngân hàng có ROE cao xứng đáng P/B cao; ROE thấp thì P/B thấp. VPB rẻ vì ROE đang ở vùng thấp — nhưng đó cũng chính là chỗ tạo ra cơ hội, nếu ROE phục hồi.

Lý do thứ hai: nỗi lo nợ xấu từ FE Credit và mảng bán lẻ

VPBank định vị mình là ngân hàng bán lẻ và tài chính tiêu dùng — phân khúc lợi nhuận biên cao nhưng cũng rủi ro cao nhất. Công ty con FE Credit, từng là “con gà đẻ trứng vàng”, đã trải qua giai đoạn khủng hoảng nặng sau đại dịch khi người vay tiêu dùng dưới chuẩn mất khả năng trả nợ hàng loạt. Nợ xấu hợp nhất của VPBank vì thế luôn thuộc nhóm cao trong ngành.

Tin tốt là bức tranh đang cải thiện rõ rệt. Đến cuối năm 2025, tỷ lệ nợ xấu hợp nhất theo Thông tư 31 đã lùi về dưới 3%, riêng nợ xấu ngân hàng mẹ chỉ quanh 2%. FE Credit cũng đã có lãi trở lại hai năm liên tiếp, với lợi nhuận trước thuế 2025 tăng khoảng 19%. Nhưng “bóng ma” nợ xấu của giai đoạn trước vẫn khiến nhiều nhà đầu tư thận trọng, và họ đòi hỏi một mức chiết khấu rủi ro khi định giá VPB. Đó là lý do thứ hai khiến P/B bị nén xuống.

Lý do thứ ba: số lượng cổ phiếu lớn pha loãng thị giá

Với gần 8 tỷ cổ phiếu lưu hành, VPB là một trong những mã có lượng cổ phiếu nhiều nhất sàn HOSE. Hệ quả trực tiếp: lợi nhuận dù lớn, khi chia cho khối lượng cổ phiếu khổng lồ, cũng cho ra EPS và thị giá khá khiêm tốn. Thêm vào đó, kế hoạch phát hành cổ phiếu thưởng tỷ lệ 26% trong năm 2026 (đưa vốn điều lệ lên mốc 100.000 tỷ đồng) tiếp tục tạo áp lực pha loãng. Mỗi đợt tăng vốn lại đặt ra câu hỏi cũ: liệu lợi nhuận có tăng đủ nhanh để “hấp thụ” lượng cổ phiếu mới hay không?

Rẻ xứng đáng, hay cơ hội tái định giá?

Đây là câu hỏi cốt lõi mà bạn — với tư cách nhà đầu tư — phải tự trả lời. Một cổ phiếu rẻ có thể là “bẫy giá trị” (value trap): rẻ vì doanh nghiệp thực sự yếu và sẽ mãi yếu. Nhưng nó cũng có thể là “cơ hội tái định giá” (re-rating): rẻ vì thị trường tạm thời chưa nhìn ra sự thay đổi sắp tới.

Với VPBank, câu trả lời nằm trọn vẹn ở một biến số: ROE. Hãy nhìn lại logic định giá ngân hàng. Nếu một ngân hàng có ROE bền vững 20% mà chỉ giao dịch P/B 1,0 lần, đó là cực kỳ rẻ. Nhưng nếu ROE chỉ 11%, thì P/B 1,0 lần là… hợp lý. VPB hiện đang ở vế thứ hai. Câu hỏi đầu tư không phải “VPB rẻ hay đắt ở hiện tại” — mà là “ROE của VPB sẽ đi về đâu trong 2–3 năm tới”.

Và đây là chỗ luận điểm tăng giá xuất hiện. VPBank đang sở hữu một khối vốn khổng lồ chưa được khai thác hết. Nếu ngân hàng đẩy mạnh tăng trưởng tín dụng để “tiêu hết” lượng vốn dư thừa, nếu FE Credit tiếp tục phục hồi và đóng góp lợi nhuận trở lại như thời hoàng kim, thì tử số (lợi nhuận) sẽ tăng nhanh trên một mẫu số (vốn) đã ổn định — và ROE sẽ bật lên. Khi ROE phục hồi từ 11% lên 15–18%, theo đúng quy luật P/B–ROE, thị trường sẽ buộc phải định giá lại VPB lên P/B 1,5–1,8 lần. Đó chính là cú “re-rating” mà những nhà đầu tư mua VPB ở vùng giá rẻ đang kỳ vọng.

Nói gọn: VPB là một “bài toán ROE”. Bạn không mua VPB vì nó đang xuất sắc, mà vì bạn đặt cược rằng nó sẽ trở nên hiệu quả hơn — và khi điều đó xảy ra, mức giá rẻ hôm nay sẽ trở thành lợi nhuận của ngày mai.

Cổ tức tiền mặt: điểm cộng cho sự kiên nhẫn

Trong lúc chờ câu chuyện ROE diễn ra, nhà đầu tư VPB không phải “tay không”. VPBank đã chuyển sang chính sách chia cổ tức bằng tiền mặt đều đặn — một thay đổi lớn về văn hóa với một ngân hàng vốn nhiều năm chỉ chia cổ phiếu. Ban lãnh đạo đã cam kết duy trì cổ tức tiền mặt trong 5 năm liên tiếp, và năm 2026 ngân hàng tiếp tục chia tiền mặt tỷ lệ 5% (tương đương 500 đồng/cổ phiếu), tổng chi gần 4.000 tỷ đồng.

Với thị giá 25.900 đồng, mức cổ tức 500 đồng tương ứng lợi suất cổ tức khoảng 1,9%/năm. Con số này không cao so với lãi suất tiết kiệm, nhưng ý nghĩa của nó vượt xa bản thân lợi suất: dòng tiền mặt đều đặn là bằng chứng cho thấy lợi nhuận VPBank tạo ra là tiền thật, không phải con số trên giấy. Với một ngân hàng từng bị nghi ngờ về chất lượng tài sản, cam kết trả tiền mặt liên tục là một tín hiệu củng cố niềm tin đáng kể.

• Cổ tức tiền mặt 2026: 5% mệnh giá (500 đồng/cp).
• Lợi suất cổ tức: ~1,9% tại giá 25.900 đồng.
• Cam kết: duy trì tiền mặt 5 năm liên tiếp — chuyển biến văn hóa cổ tức.
• Kèm cổ phiếu thưởng: tỷ lệ 26%, đưa vốn điều lệ lên 100.000 tỷ đồng.

Diễn biến giá và thanh khoản: cổ phiếu “quốc dân”

Một trong những lợi thế ít được nói tới của VPB là tính phổ thông của nó. Ở mức quanh 26.000 đồng, đây là cổ phiếu ngân hàng vừa túi tiền của nhà đầu tư cá nhân — bạn chỉ cần khoảng 2,6 triệu đồng để sở hữu một lô 100 cổ phiếu. Thị giá thấp này, kết hợp với lượng cổ phiếu lưu hành khổng lồ, biến VPB thành một trong những mã có thanh khoản cao nhất toàn thị trường, với khối lượng khớp lệnh thường xuyên hàng chục triệu cổ phiếu mỗi phiên.

Thanh khoản dồi dào mang lại hai lợi ích thực tế cho bạn: thứ nhất, bạn có thể mua hoặc bán khối lượng lớn mà không làm “trượt giá” đáng kể; thứ hai, VPB luôn nằm trong “rổ” của các quỹ ETF và quỹ chỉ số, nên hưởng lợi mỗi khi có dòng tiền lớn chảy vào thị trường. Trong 52 tuần gần nhất, VPB dao động trong biên độ rộng từ vùng 17.000–18.000 đồng lên tới gần 39.000 đồng — cho thấy đây là cổ phiếu có biên độ biến động lớn, đi cùng nhịp với câu chuyện chung của ngành ngân hàng và các yếu tố riêng như thương vụ SMBC hay kỳ vọng nâng hạng thị trường.

Khối ngoại và câu chuyện room: SMBC và cánh cửa 49%

Yếu tố cuối cùng — và có lẽ là chất xúc tác hấp dẫn nhất — nằm ở dòng vốn ngoại. VPBank đã có cổ đông chiến lược tầm cỡ là SMBC (Sumitomo Mitsui Banking Corporation) của Nhật Bản, nắm giữ khoảng 15% vốn. Sự hiện diện của một định chế tài chính hàng đầu châu Á không chỉ mang về vốn, mà còn là sự “bảo chứng” về quản trị và chuẩn mực hoạt động.

Quan trọng hơn, sau khi VPBank hoàn tất nhận chuyển giao bắt buộc ngân hàng yếu kém (GPBank), ngân hàng được phép nâng trần sở hữu nước ngoài lên tới 49% — cao vượt trội so với mức 30% thông thường của ngành. Trong khi tỷ lệ sở hữu ngoại hiện mới quanh 24–25%, điều này có nghĩa là vẫn còn một “room” rất lớn để khối ngoại tiếp tục mua vào. Thực tế, đã có giai đoạn khối ngoại mua ròng hơn 1.800 tỷ đồng VPB chỉ trong chưa đầy một tháng, đẩy cổ phiếu lập đỉnh mới. Trong bối cảnh Việt Nam đang tiến gần tới cột mốc nâng hạng thị trường từ cận biên lên mới nổi, VPB — với vốn hóa lớn, thanh khoản cao và room ngoại rộng — đứng ở vị thế đặc biệt thuận lợi để đón dòng vốn ngoại đổ vào.

Tổng kết: VPB là đặt cược vào ROE phục hồi với giá rẻ

Hãy gói gọn lại tất cả những gì bạn vừa phân tích. Ở mức 25.900 đồng, VPB là một cổ phiếu rẻ — rẻ về cả P/E (~8,5–9 lần) lẫn P/B (~1,0–1,2 lần) — và nó rẻ vì những lý do có thật: ROE bị pha loãng bởi vốn chủ khổng lồ, bóng ma nợ xấu từ tài chính tiêu dùng, và lượng cổ phiếu quá lớn. Đây không phải mức rẻ vô lý; thị trường đang định giá đúng một ngân hàng “mạnh về quy mô nhưng chưa tối ưu về hiệu quả”.

Nhưng chính trong sự “chưa tối ưu” đó lại ẩn chứa cơ hội. VPBank đang ngồi trên một khối vốn chưa khai thác hết, có FE Credit đang hồi phục, có cổ tức tiền mặt đều đặn để chờ đợi, có thanh khoản hàng đầu và một room ngoại 49% rộng mở giữa lúc thị trường tiến tới nâng hạng. Mua VPB ở vùng giá này, về bản chất, là đặt cược rằng ROE của ngân hàng sẽ phục hồi — và khi điều đó xảy ra, định giá P/B sẽ được tái định giá lên một mặt bằng cao hơn, mang lại lợi nhuận cho người đã kiên nhẫn mua ở vùng rẻ.

Đó là luận điểm. Nhưng một luận điểm chỉ vững khi đặt trong bối cảnh ngành. Liệu toàn ngành ngân hàng Việt Nam có đang ở chu kỳ thuận lợi cho câu chuyện phục hồi ROE? Áp lực nợ xấu, biên lãi thuần (NIM) và làn sóng nâng hạng tác động ra sao tới riêng VPBank? Đó chính là những gì chúng ta sẽ cùng mổ xẻ trong phần tiếp theo về bối cảnh ngành ngân hàng.

Bối cảnh kinh tế và ngành ngân hàng: VPB đứng ở đâu trong bức tranh lớn?

Một cổ phiếu ngân hàng không bao giờ tồn tại biệt lập. Giá VPB hôm nay quanh mốc 25.900 đồng, định giá P/E khoảng 8–9 lần và P/B chỉ 1–1,2 lần, không phản ánh riêng câu chuyện của VPBank mà còn là tấm gương soi chiếu toàn bộ chu kỳ tín dụng, lãi suất và sức khoẻ tiêu dùng của nền kinh tế Việt Nam. Bạn không thể đánh giá VPB một cách công bằng nếu bỏ qua dòng chảy lớn của ngành ngân hàng đang cuốn nó đi. Phần này sẽ đặt VPBank vào đúng bối cảnh đó, để bạn hiểu vì sao những con số lợi nhuận kỷ lục năm 2025 vừa là thành quả, vừa là canh bạc gắn chặt với vận mệnh chung của cả hệ thống.

Tăng trưởng tín dụng toàn ngành: từ đỉnh 19% về mục tiêu 15%

Năm 2025 khép lại với một con số ấn tượng: tăng trưởng tín dụng toàn ngành đạt khoảng 19,01%, đưa tổng dư nợ nền kinh tế lên xấp xỉ 18,58 triệu tỷ đồng. Đây là một trong những năm tín dụng bùng nổ mạnh nhất nhiều năm trở lại đây, là động lực trực tiếp cho lợi nhuận của hầu hết các ngân hàng, trong đó có VPBank. Khi tín dụng chảy mạnh, các nhà băng có nhiều dư địa cho vay hơn, thu nhập lãi thuần phình to, và những ngân hàng dám tăng trưởng nhanh như VPB được hưởng lợi trực tiếp.

Nhưng năm 2026 sẽ là một câu chuyện khác. Ngân hàng Nhà nước (NHNN) đặt mục tiêu tăng trưởng tín dụng toàn ngành chỉ khoảng 15%, thấp hơn đáng kể so với mức 19% của năm trước. Theo dự kiến, tín dụng năm 2026 sẽ tăng thêm khoảng 2,79 triệu tỷ đồng, tức giảm khoảng 183.000 tỷ so với lượng bơm ra của năm 2025. Quan trọng hơn cách điều hành: NHNN dự kiến chỉ giao chỉ tiêu một lần cho cả năm và kiểm soát theo từng quý, yêu cầu các ngân hàng không để tốc độ tăng trưởng ba tháng đầu năm vượt quá 25% chỉ tiêu cả năm.

Điều này đặt ra một nghịch lý thú vị cho VPB. Trong khi mặt bằng chung của ngành chậm lại, VPBank lại đặt mục tiêu tăng trưởng tín dụng tới 35% cho năm 2026 và đã vượt mốc 1 triệu tỷ đồng dư nợ ngay trong quý I/2026. Một ngân hàng muốn tăng gấp đôi tốc độ ngành trong bối cảnh “room” bị siết là một tham vọng lớn, đòi hỏi nền tảng vốn dày và sự chấp thuận của cơ quan quản lý. Đây chính là điểm mà bạn cần ghi nhớ: VPB là cổ phiếu của một ngân hàng chọn đi nhanh khi đám đông đi chậm, và điều đó vừa là cơ hội vừa là rủi ro.

Lãi suất thấp kích cầu tín dụng tiêu dùng — món quà cho VPB và FE Credit

Một trong những yếu tố quan trọng nhất với VPB là môi trường lãi suất. Mặt bằng lãi suất cho vay duy trì ở mức thấp trong suốt giai đoạn 2025 và đầu 2026 là chính sách có chủ đích nhằm hỗ trợ tăng trưởng kinh tế. Với phần lớn ngân hàng, lãi suất thấp đồng nghĩa biên lợi nhuận mỏng đi. Nhưng với VPBank, câu chuyện có một lớp ý nghĩa riêng.

VPB là ngân hàng có tỷ trọng cho vay tiêu dùng lớn nhất nhóm nhờ công ty con FE Credit — “ông lớn” trong mảng tài chính tiêu dùng. Khi lãi suất hạ và kinh tế phục hồi, người dân vay tiêu dùng nhiều hơn: mua xe máy, điện thoại, trả góp hàng gia dụng, vay tiền mặt nhỏ lẻ. Đây chính là mảnh đất màu mỡ của FE Credit. Sau giai đoạn khủng hoảng hậu COVID khiến mảng tài chính tiêu dùng lao đao vì nợ xấu, FE Credit đã phục hồi và ghi nhận lãi năm thứ hai liên tiếp. Lãi suất thấp kích cầu tiêu dùng vì thế là một làn gió thuận trực tiếp thổi vào động cơ lợi nhuận đặc trưng nhất của VPBank — điều mà các ngân hàng thuần bán buôn hay tập trung doanh nghiệp lớn không có được.

NIM toàn ngành thu hẹp — cơn gió ngược chung

Tuy nhiên, mặt trái của lãi suất thấp là biên lãi ròng (NIM) của toàn ngành bị bào mòn. Số liệu cho thấy NIM toàn ngành giảm liên tục, từ khoảng 3,25% quý I/2025 xuống còn 3,0% vào quý III/2025 — mức thấp nhất nhiều năm, với bình quân bốn quý gần nhất chỉ quanh 3,15%, thấp nhất kể từ năm 2018. Nguyên nhân là chi phí huy động vốn tăng lên trong khi lãi suất cho vay bị giữ thấp để hỗ trợ nền kinh tế. Phần lớn ngân hàng quy mô vừa thậm chí không hoàn thành kế hoạch lợi nhuận vì gọng kìm NIM này.

Áp lực NIM được dự báo còn kéo dài sang quý I/2026 trước khi ổn định hơn vào nửa cuối năm, nếu thanh khoản hệ thống hạ nhiệt theo mùa vụ và cuộc cạnh tranh lãi suất cho vay bớt khốc liệt. Ở đây VPB có một lợi thế cấu trúc: nhờ tỷ trọng cho vay tiêu dùng và bán lẻ cao — vốn là những khoản vay có lãi suất cao hơn cho vay doanh nghiệp lớn — VPBank duy trì được NIM thuộc nhóm cao nhất hệ thống. Khi cả ngành quay cuồng vì biên lãi mỏng, VPB vẫn có “đệm” dày hơn để hấp thụ. Nhưng bạn đừng quên: NIM cao cũng đi kèm rủi ro tín dụng cao, và đó là cái giá luôn phải trả của mô hình này.

Phục hồi tiêu dùng và cho vay tiêu dùng — động lực của FE Credit

Nếu phải chỉ ra một biến số quyết định lớn nhất với triển vọng lợi nhuận của VPB trong những năm tới, đó chính là tốc độ phục hồi của tiêu dùng nội địa. FE Credit từng là “con gà đẻ trứng vàng” mang về hàng nghìn tỷ lợi nhuận mỗi năm cho VPBank trước đại dịch. Sau đó, làn sóng nợ xấu tài chính tiêu dùng đã biến nó thành gánh nặng, kéo tụt lợi nhuận hợp nhất của cả tập đoàn trong nhiều quý liền.

Năm 2025–2026 đánh dấu bước ngoặt: FE Credit đã có lãi trở lại năm thứ hai liên tiếp, dù lợi nhuận quý I/2026 có giảm nhẹ so với cùng kỳ. Sự hồi phục này không chỉ giúp cải thiện con số lợi nhuận mà còn khôi phục một động cơ tăng trưởng đặc thù mà không ngân hàng nào khác sao chép được ở quy mô tương đương. Khi thu nhập người lao động ổn định lại, niềm tin tiêu dùng quay về và nhu cầu vay nhỏ lẻ tăng, FE Credit có thể lấy lại một phần phong độ huy hoàng cũ. Đây là kịch bản mà những người mua VPB đang đặt cược vào.

Rủi ro nợ xấu tiêu dùng và bất động sản — mặt tối của bức tranh

Mỗi đồng lợi nhuận cao từ cho vay tiêu dùng đều đi kèm một cái bóng: nợ xấu. Chất lượng tài sản của ngành ngân hàng đang có dấu hiệu chịu sức ép. Dù các tổ chức xếp hạng như VIS Rating kỳ vọng tỷ lệ nợ xấu toàn ngành năm 2026 sẽ giảm nhẹ về mức 2–2,1% nhờ môi trường kinh doanh ổn định và việc kiểm soát chặt cho vay bất động sản rủi ro cao, thì ba “biến số” vẫn đang làm gia tăng áp lực: lãi suất thả nổi, nhu cầu tái cấp vốn cho chủ đầu tư bất động sản, và những điều chỉnh quy hoạch lớn.

VPB nằm ở tâm điểm của cả hai loại rủi ro này. Một mặt, cho vay tiêu dùng qua FE Credit luôn có tỷ lệ nợ xấu cao hơn mặt bằng vì đối tượng vay là phân khúc dưới chuẩn, dễ tổn thương khi kinh tế biến động. Mặt khác, VPBank cũng có khẩu vị rủi ro tương đối cao với mảng bất động sản và trái phiếu doanh nghiệp. Tỷ lệ nợ xấu của VPB thuộc nhóm cao trong các ngân hàng niêm yết — đây là cái giá trực tiếp của chiến lược NIM cao. Khi bạn nhìn vào lợi nhuận kỷ lục, hãy luôn đặt cạnh nó câu hỏi: chất lượng tài sản đứng sau những con số đó ra sao?

NIM cao nhất nhóm và nợ xấu cao nhất nhóm là hai mặt của cùng một đồng xu. Bạn không thể mua VPB chỉ vì lợi nhuận mà phớt lờ rủi ro tín dụng — chúng là một gói không thể tách rời.

Chính sách NHNN: từ nới lỏng sang thận trọng có chọn lọc

Định hướng điều hành của NHNN năm 2026 mang màu sắc “thận trọng có chọn lọc”. Một mặt, cơ quan này tiếp tục giữ lãi suất thấp và giao “room” tín dụng để hỗ trợ tăng trưởng GDP. Mặt khác, NHNN yêu cầu kiểm soát chặt chẽ tốc độ tăng tín dụng vào các lĩnh vực tiềm ẩn rủi ro, đặc biệt là bất động sản. Việc giao chỉ tiêu một lần cho cả năm và theo dõi theo quý cho thấy nhà điều hành muốn vừa kích thích vừa phòng ngừa bong bóng.

Với một ngân hàng tăng trưởng nóng và có khẩu vị rủi ro cao như VPB, chính sách này là con dao hai lưỡi. Nếu VPBank được giao “room” tín dụng cao nhờ nền tảng vốn vững và việc nhận chuyển giao GPBank, đó là bệ phóng. Nhưng nếu NHNN siết mạnh tay vào bất động sản và cho vay rủi ro, mô hình tăng trưởng dựa nhiều vào tiêu dùng và bất động sản của VPB có thể bị kìm hãm. Chính sách vĩ mô vì thế là biến số bạn không kiểm soát được nhưng phải theo dõi sát.

Câu chuyện nâng hạng và dòng vốn ngoại

Một động lực dài hạn cho toàn bộ cổ phiếu ngân hàng, bao gồm VPB, là triển vọng nâng hạng thị trường chứng khoán Việt Nam. FTSE Russell đã xác nhận duy trì lộ trình nâng hạng Việt Nam từ thị trường Cận biên (Frontier) lên Mới nổi thứ cấp (Secondary Emerging) theo công bố từ tháng 10/2025. Khi việc nâng hạng chính thức diễn ra, dòng vốn ngoại từ các quỹ đầu tư toàn cầu được kỳ vọng chảy mạnh vào những cổ phiếu vốn hoá lớn, thanh khoản cao — và nhóm ngân hàng đầu ngành như VPB là ứng viên hàng đầu được hưởng lợi.

VPB có một số lượng cổ phiếu lưu hành rất lớn và vốn hoá thuộc nhóm cao nhất ngành, khiến nó gần như chắc chắn nằm trong danh mục mục tiêu của các quỹ ETF mô phỏng chỉ số khi nâng hạng. Điều này tạo ra một “câu chuyện tái định giá” tiềm năng: nếu dòng vốn ngoại đổ vào, mức P/B chỉ 1–1,2 lần hiện tại có thể được nhìn nhận lại theo hướng tích cực hơn.

Vai trò của SMBC — cầu nối khách hàng FDI Nhật Bản

Yếu tố cuối cùng, và là điểm khác biệt chiến lược lớn nhất của VPB so với phần còn lại, là sự hiện diện của cổ đông chiến lược SMBC — một trong những tập đoàn tài chính hàng đầu Nhật Bản, nắm 15% vốn điều lệ VPBank. Đây không phải mối quan hệ đầu tư tài chính thuần tuý. SMBC hỗ trợ VPBank ở nhiều mảng cốt lõi: quản trị rủi ro, quản lý vốn, huy động vốn quốc tế, và đặc biệt là phát triển tệp khách hàng doanh nghiệp FDI.

Việt Nam đang là điểm đến hàng đầu của dòng vốn FDI, trong đó doanh nghiệp Nhật Bản là một trong những nhóm nhà đầu tư lớn nhất. SMBC trở thành cầu nối tự nhiên đưa các khách hàng FDI Nhật về với VPBank — một nguồn khách hàng chất lượng cao, ổn định và có nhu cầu dịch vụ tài chính sâu rộng. Năm 2026, VPBank còn dự kiến tăng vốn điều lệ lên hơn 106.000 tỷ đồng, hướng tới mức cao nhất hệ thống, một phần thông qua phát hành riêng lẻ cho nhà đầu tư nước ngoài. Hậu thuẫn của SMBC vì thế không chỉ là vốn, mà là cả một hệ sinh thái khách hàng và năng lực quản trị mà ít ngân hàng nội địa nào có được. Đây là một trong những lý do nền tảng khiến nhiều nhà đầu tư tin vào câu chuyện dài hạn của VPB.

Dự đoán xu hướng: VPB sẽ đi về đâu?

Sau khi đã hiểu bối cảnh ngành, giờ là lúc nhìn về phía trước. Phần này không phải lời tiên tri — không ai dự báo chính xác được giá cổ phiếu. Thay vào đó, bạn sẽ thấy chiến lược mà ban lãnh đạo VPBank đang theo đuổi, và ba kịch bản khả dĩ với những điều kiện kích hoạt và hệ quả lên giá cổ phiếu. Mục tiêu là giúp bạn tự hình dung bức tranh, chứ không phải để bạn tin vào một con số định sẵn.

Chiến lược của VPBank: dùng hết “kho vốn khủng” để tăng trưởng

Điểm cốt lõi trong chiến lược của VPBank những năm tới có thể tóm gọn trong một câu: tận dụng tối đa nền tảng vốn chủ sở hữu khổng lồ để tăng trưởng mạnh. Sau thương vụ bán 15% cổ phần cho SMBC, VPBank trở thành một trong những ngân hàng có vốn chủ sở hữu lớn nhất hệ thống. Câu hỏi suốt mấy năm qua luôn là: bao giờ VPB sẽ “tiêu” hết số vốn này để sinh lời? Năm 2025–2026 chính là lúc câu trả lời lộ diện.

Chiến lược nhiều mũi nhọn của VPBank gồm:

• Tăng trưởng tín dụng vượt trội: mục tiêu tăng tín dụng tới 35% năm 2026, gần gấp đôi mặt bằng ngành, với dư nợ đã vượt 1 triệu tỷ đồng ngay quý I/2026.
• FE Credit lấy lại phong độ: đưa mảng tài chính tiêu dùng trở lại quỹ đạo lợi nhuận cao, tận dụng phục hồi tiêu dùng nội địa.
• Đẩy mạnh bán lẻ và ngân hàng đầu tư: mở rộng tệp khách hàng cá nhân, doanh nghiệp vừa và nhỏ, đồng thời phát triển mảng IB qua công ty chứng khoán VPBankS — đơn vị đã huy động thành công khoản vay quốc tế 100 triệu USD trong quý I, đón sóng nâng hạng thị trường.
• Xử lý GPBank: hoàn tất tái cơ cấu ngân hàng nhận chuyển giao bắt buộc. GPBank đã có lãi hơn 400 tỷ đồng ngay quý I/2026, gần bằng kết quả cả năm 2025 — tín hiệu cho thấy “gánh nặng” đang dần trở thành tài sản.
• Mục tiêu lợi nhuận tham vọng: kế hoạch lợi nhuận trước thuế 2026 trên 41.300 tỷ đồng (tăng khoảng 35%), trên nền lợi nhuận kỷ lục 30.600 tỷ của năm 2025 (đã tăng 53%), hướng tới nhóm dẫn đầu lợi nhuận toàn ngành.

Nói cách khác, VPBank đang chuyển từ giai đoạn “tích luỹ vốn” sang giai đoạn “triển khai vốn”. Nếu chiến lược này thành công, lợi nhuận và ROE sẽ bứt phá. Nếu thất bại — nếu nợ xấu bùng phát hay tiêu dùng không hồi phục như kỳ vọng — thì chính kho vốn lớn lại trở thành con dao bào mòn hiệu quả sinh lời.

Ba kịch bản cho cổ phiếu VPB

Dựa trên các động lực và rủi ro đã phân tích, bạn có thể hình dung ba kịch bản. Lưu ý: đây là khung tư duy về điều kiện và hệ quả, không phải dự báo giá cụ thể.

Kịch bản tích cực: ROE bứt phá và tái định giá

Điều kiện: Tiêu dùng nội địa phục hồi mạnh, FE Credit lấy lại phong độ và đóng góp lợi nhuận lớn; nợ xấu được kiểm soát tốt, chi phí dự phòng giảm; VPBank hoàn thành hoặc vượt mục tiêu lợi nhuận trên 41.300 tỷ; thị trường chứng khoán Việt Nam được nâng hạng và dòng vốn ngoại đổ vào nhóm ngân hàng đầu ngành; GPBank tiếp tục cải thiện thành nguồn lợi nhuận bổ sung.

Hệ quả: ROE phục hồi và bứt phá khi kho vốn lớn bắt đầu sinh lời hiệu quả. Khi đó, mức P/B chỉ 1–1,2 lần hiện tại bị xem là quá rẻ và thị trường tái định giá VPB lên mặt bằng cao hơn. Cổ phiếu có dư địa tăng giá đáng kể nhờ kết hợp tăng trưởng lợi nhuận và mở rộng hệ số định giá — kịch bản “hai động cơ” mà nhà đầu tư giá trị mơ ước.

Kịch bản cơ sở: tăng trưởng vững nhưng định giá đi ngang

Điều kiện: Tiêu dùng phục hồi từ từ; FE Credit có lãi nhưng chưa bùng nổ; VPBank hoàn thành phần lớn kế hoạch lợi nhuận; nợ xấu được giữ ổn định ở mức cao nhưng trong tầm kiểm soát; nâng hạng diễn ra nhưng tác động dòng vốn cần thời gian thẩm thấu.

Hệ quả: Lợi nhuận tăng trưởng đều, nhưng thị trường vẫn giữ thái độ thận trọng với rủi ro nợ xấu và việc pha loãng vốn. Giá cổ phiếu vận động theo đà tăng trưởng lợi nhuận, P/B duy trì quanh 1–1,2 lần. Đây là kịch bản “không có gì đột phá nhưng cũng không sụp đổ” — phù hợp với một cổ phiếu giá trị trả cổ tức và chờ thời.

Kịch bản tiêu cực: nợ xấu bùng phát

Điều kiện: Tiêu dùng không hồi phục như kỳ vọng hoặc suy yếu trở lại; nợ xấu tài chính tiêu dùng của FE Credit tăng vọt; rủi ro bất động sản và trái phiếu doanh nghiệp hiện thực hoá; NHNN siết mạnh tín dụng rủi ro; chi phí dự phòng tăng đột biến bào mòn lợi nhuận; GPBank cần thêm nguồn lực để xử lý.

Hệ quả: Lợi nhuận không đạt kế hoạch, ROE bị kéo tụt. Thị trường định giá lại theo hướng tiêu cực, P/B có thể rơi xuống dưới 1 lần. Đây là rủi ro thực sự của mô hình NIM cao – rủi ro cao, và là lý do P/B của VPB luôn thấp hơn các ngân hàng có chất lượng tài sản tốt hơn.

Để cân nhắc một cách trực quan giữa hai phía của cán cân, hãy nhìn vào bảng tổng hợp dưới đây trước khi đi tới kết luận.

Có nên mua cổ phiếu VPB không?

Đây là câu hỏi bạn thực sự muốn được trả lời. Nhưng một cây bút phân tích trung thực sẽ không nói cho bạn “mua” hay “bán” — vì quyết định đó phụ thuộc vào khẩu vị rủi ro, mục tiêu và hoàn cảnh tài chính của riêng bạn. Việc của tôi là đặt lên bàn cân tất cả lợi và hại một cách sòng phẳng, rồi giúp bạn nhận ra VPB hợp với kiểu nhà đầu tư nào. Quyết định cuối cùng là của bạn.

Cân lợi: vì sao nhiều người tin vào VPB

• Vốn chủ khủng — dư địa tăng trưởng và chịu rủi ro lớn: Nền tảng vốn chủ sở hữu thuộc nhóm lớn nhất hệ thống cho VPBank không gian tăng trưởng tín dụng mạnh (mục tiêu 35% năm 2026) và một bộ đệm dày để hấp thụ rủi ro mà các ngân hàng vốn mỏng không có được.
• NIM cao nhất nhóm: Nhờ tỷ trọng cho vay tiêu dùng và bán lẻ cao, biên lãi ròng của VPB thuộc hàng cao nhất ngành, giúp ngân hàng chống chịu tốt hơn khi NIM toàn ngành bị thu hẹp.
• Hậu thuẫn của SMBC: Cổ đông chiến lược Nhật Bản nắm 15% vốn, hỗ trợ quản trị rủi ro, huy động vốn quốc tế và đưa tệp khách hàng FDI Nhật Bản về VPBank — một lợi thế cạnh tranh độc nhất.
• FE Credit phục hồi: Động cơ tài chính tiêu dùng đã có lãi năm thứ hai liên tiếp, mở ra khả năng lấy lại phong độ “con gà đẻ trứng vàng” thuở trước.
• Định giá rẻ: P/B chỉ 1–1,2 lần và P/E 8–9 lần — mức định giá thấp so với chất lượng thương hiệu và quy mô lợi nhuận, tạo biên an toàn cho nhà đầu tư giá trị.
• Cổ tức tiền mặt đều: VPBank duy trì chính sách chia cổ tức tiền mặt, mang lại dòng tiền thực cho cổ đông trong khi chờ tăng trưởng.
• Đòn bẩy ROE phục hồi: Khi kho vốn lớn được triển khai hiệu quả và FE Credit hồi phục, ROE có tiềm năng bứt phá — đây là động lực tái định giá lớn nhất.

Cân hại: những rủi ro bạn không được phớt lờ

• Nợ xấu cao: Đây là rủi ro lớn nhất. Cho vay tiêu dùng qua FE Credit và khẩu vị rủi ro với bất động sản, trái phiếu khiến tỷ lệ nợ xấu của VPB thuộc nhóm cao nhất các ngân hàng niêm yết.
• ROE bị pha loãng bởi vốn lớn: Kho vốn khổng lồ là con dao hai lưỡi — khi chưa triển khai hết hiệu quả, nó kéo tụt ROE so với các ngân hàng vốn gọn nhẹ hơn.
• Số lượng cổ phiếu lớn pha loãng: Lượng cổ phiếu lưu hành rất lớn và kế hoạch tăng vốn tiếp tục (lên hơn 106.000 tỷ năm 2026) làm pha loãng lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu.
• Phụ thuộc phục hồi tiêu dùng: Câu chuyện FE Credit và bán lẻ gắn chặt với sức khoẻ tiêu dùng nội địa — nếu kinh tế chững lại, động cơ lợi nhuận đặc thù này quay đầu nhanh nhất.
• Gánh GPBank: Dù GPBank đã có lãi, việc xử lý một ngân hàng yếu kém vẫn tiêu tốn nguồn lực và tiềm ẩn bất ngờ trong dài hạn.

VPB hợp với kiểu nhà đầu tư nào?

Để bạn tự định vị, hãy hình dung bốn kiểu nhà đầu tư phổ biến:

1. Nhà đầu tư giá trị – giá rẻ (value investor): Người tìm kiếm cổ phiếu chất lượng nhưng bị thị trường định giá thấp. VPB với P/B 1–1,2 lần, thương hiệu mạnh và đặt cược vào ROE phục hồi rất hợp với nhóm này — miễn là bạn chấp nhận đánh đổi bằng rủi ro nợ xấu.
2. Nhà đầu tư cổ tức (income investor): Người ưu tiên dòng tiền đều. Chính sách cổ tức tiền mặt của VPB là điểm cộng, nhưng đây không phải cổ phiếu phòng thủ thuần tuý vì rủi ro tín dụng cao.
3. Nhà đầu tư tăng trưởng (growth investor): Người săn tăng trưởng lợi nhuận nhanh. Mục tiêu lợi nhuận tăng 35% và chiến lược triển khai vốn mạnh có sức hấp dẫn, nhưng đi kèm độ biến động và rủi ro cao.
4. Nhà đầu tư thận trọng – an toàn (conservative investor): Người ưu tiên bảo toàn vốn, ghét biến động. Nhóm này nên cân nhắc kỹ, vì nợ xấu cao và sự phụ thuộc vào chu kỳ tiêu dùng khiến VPB không phải lựa chọn “ngủ ngon”.

Tổng kết lại, VPB hợp nhất với nhà đầu tư tìm kiếm giá trị – giá rẻ, sẵn sàng đặt cược vào sự phục hồi của ROE và hưởng cổ tức tiền mặt, đồng thời chấp nhận được rủi ro nợ xấu cao gắn liền với mô hình cho vay tiêu dùng và khẩu vị rủi ro của ngân hàng. Nếu bạn thuộc nhóm này, VPB là một cái tên đáng nghiên cứu sâu hơn. Nếu bạn là người thận trọng, ghét biến động, thì sự cao của tỷ lệ nợ xấu là điều bạn cần suy nghĩ thật kỹ.

VPB không phải cổ phiếu “tốt” hay “xấu” một cách tuyệt đối. Nó là một canh bạc có tính toán: bạn đổi rủi ro nợ xấu cao để lấy định giá rẻ, NIM dẫn đầu và kỳ vọng ROE bứt phá. Câu hỏi không phải “VPB có tốt không?” mà là “khẩu vị rủi ro của bạn có khớp với VPB không?”

Miễn trừ trách nhiệm

Bài viết này được thực hiện với mục đích cung cấp thông tin và phân tích tham khảo, không phải là lời khuyên đầu tư, khuyến nghị mua hay bán cổ phiếu VPB hay bất kỳ chứng khoán nào. Các số liệu và nhận định dựa trên dữ liệu công khai tại thời điểm viết bài và có thể thay đổi theo diễn biến thị trường. Đầu tư chứng khoán luôn tiềm ẩn rủi ro mất vốn. Bạn nên tự nghiên cứu kỹ lưỡng, cân nhắc tình hình tài chính cá nhân và tham vấn chuyên gia tư vấn đầu tư được cấp phép trước khi đưa ra bất kỳ quyết định nào. vwealth.vn và tác giả không chịu trách nhiệm cho bất kỳ khoản lỗ nào phát sinh từ việc sử dụng thông tin trong bài viết này.

Đọc thêm phân tích ngành: Định giá cổ phiếu ngân hàng từ A–Z: P/B, NIM, CASA và nợ xấu